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記者 | 陶知閑
編輯 | 陳菲遐
今年以來,，伴隨著白酒行業(yè)整體估值上漲，今世緣（603369.SH）也在8月31日盤中創(chuàng)出歷史新高56.9元/股,。
不過,，這家公司的業(yè)績很難支撐高估值。今世緣上半年營收29.13億元,，同比下降4.65%,；凈利潤10.2億元，同比下降4.92%,。估值向上,，業(yè)績向下，今世緣要如何平息市場爭議,。
業(yè)績向下
誕生于1996年的今世緣前身為江蘇高溝酒廠,，主要業(yè)務范圍在江蘇，是一家典型的區(qū)域型白酒企業(yè),。公司旗下?lián)碛小皣墶薄ⅰ敖袷谰墶焙汀案邷稀比蟀拙破放?，產品定位各不相同,。國緣品牌定位中高端中度白酒，目標客戶主要為新中產政務人群,，主攻政務及商務宴請,。今世緣品牌突出打造喜慶用酒,，目標客戶主要為中檔中產家庭消費，主要用于婚慶及喜宴,；高溝品牌定位為大眾日常消費用酒,。
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多條產品線齊頭并進的今世緣,，面臨著省內市場份額停滯不前和省外業(yè)務難以突圍的困境,。
從省內業(yè)務來看，今世緣市場份額正遭受老大哥洋河股份（002304.SZ）的擠壓,。公司營收由2019年洋河股份體量的44.1%下滑至今年上半年的43.55%,。作為追趕者，市場份額不增反降,，今世緣似乎遇到了瓶頸,。
更令人擔心的，是今世緣的省外業(yè)務,。今世緣2014年上市之初的業(yè)務發(fā)展目標為“全面精耕省內市場,，重點突破省外市場”，彼時公司募集資金中,，1.65億元用于營銷網絡建設,，旨在發(fā)展省外市場。
今年上半年,，今世緣省外業(yè)務實現營收1.99億元,，同比增長6.29%，占營業(yè)總收入的6.83%,，相較上市之初的5.45%占比,，6年來增長緩慢。
值得一提的是,，截止6月底,，今世緣省外經銷商數量為499家，相較去年同期的356家,，增長40.17%,。然而大幅增長的經銷商數量并沒有給公司帶來應有的業(yè)績，其省外經銷商平均銷售額由此前的52.6萬元/家下滑至如今的39.89萬元/家,。從省外經銷商平均不足40萬元的銷售額可以看出,，今世緣的省外擴張之路難言合格。
需要指出的是,，經銷商數量大幅提升是今世緣讓渡權益的結果,。今年上半年，公司經營活動產生的現金流凈流出2599萬元,，是上市以來首次半年凈流出,。今世緣對此解釋稱,，由于今年實現的收入款項在上年末已實現預收，另外也為支持經銷商放寬了信用政策所致,。
今世緣的解釋顯然是避重就輕,。公司2019營收同比增幅為30.28%，對應預收款項同比增幅僅為11.62%,。預收款項并未呈現出較高增長,。
放寬信用政策只能說明今世緣銷售存在一定壓力，這一點從預收賬款可以看出,。對于采取先款后貨銷售制度的白酒行業(yè)而言,，預收賬款是企業(yè)未來景氣度的先行指標。2019年,，今世緣預收賬款為洋河股份的19.3%,，今年上半年則下降為8.92%。在大肆擴張經銷商的背景下,，今世緣預收賬款的相對下滑可以看出其下游經銷商打款意愿不強,，產品競爭力存壓。此外,，從存貨周轉天數來看,，公司今年上半年存貨周轉天數為426天，相較去年同期的400天增長6.5%,，從側面也可以反映出銷售存在一定壓力,。
值得一提的是，今世緣今年上半年新增1.5億元短期借款,。公司并沒有解釋借款的具體原因,，在賬面擁有7.86億元貨幣資金（扣除短期借款后仍有6.36億元）情況下，今世緣仍選擇舉債,，恐怕與其對下游經銷商寬信用,，適當補充流動資金密不可分。
估值向上
業(yè)務的停滯并沒有影響今世緣股價的強勢,。受益于頭部酒企趨勢行情,，作為區(qū)域白酒代表的今世緣今年股價也跟風上漲
頭部酒企股價上漲的主要原因是旗下核心單品價格上漲疊加業(yè)績增長。據悉,，瀘州老窖（000568.SZ）核心單品國窖1573將于近日漲價40/瓶,。此前，五糧液（000858.SZ）曾通知經銷商連續(xù)兩次提價,，合計上漲50元/瓶,。據界面新聞了解，貴州茅臺（600519.SH）旗下核心單品飛天茅臺整箱一批報價已經高達2800元/瓶,，為歷史最高位,。
頭部酒企漲價潮雖然引來其他酒企效仿，但效果并不明顯,。洋河股份,、今世緣等酒企也于近日通知經銷商小幅提價。不過,，由于消費者對于中高端白酒價格敏感度相較高端白酒高,，因此中高端白酒的漲價實質上是雷聲大雨點小。
提價不成功并沒有影響今世緣享受行業(yè)的估值紅利,，公司估值也隨著行業(yè)屢創(chuàng)新高,。通過Wind的市盈率通道可以看出，今世緣合理估值在23倍左右,，而目前高達47倍,，為近年來的最高點。
數據來源：Wind,、界面新聞研究部
值得注意的是,，外部投資者熱炒并沒有影響內部股東減持速度。今世緣第二大股東上海銘大實業(yè)（集團）有限公司（下稱上海銘大）自2019年以來已累計減持公司4.62%股權,，由期初的9.05%下滑至如今的4.43%,。目前，上海銘大持股比例已經低于5%,，未來如果選擇繼續(xù)減持,，不需要再公告披露。今世緣除了大股東今世緣集團外,，其他股東的持股比例均低于5%,。
估值總有回歸合理的一天。
責任編輯：陳悠然 SF104
