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安信基金陳鵬：成長股機遇在于消費與產(chǎn)業(yè)升級,，擇優(yōu)質(zhì)賽道穩(wěn)健成長
今年以來成長股強勁的風頭在延續(xù)，尤其是在消費,、醫(yī)藥和科技領域,，誕生了不少漲幅豐厚的“牛股”。行情演繹至今,，投資者難免會思考一些問題：
比如,，面對成長股高企的估值,，我們應該堅定前進，還是求變思退,？
在成長股這條高速賽道上,，我們應該跑得更快，還是跑得更穩(wěn),？
安信基金研究部總經(jīng)理陳鵬在他十多年投研生涯基礎上,，總結(jié)出了明確回答。
陳鵬證券從業(yè)經(jīng)驗已有17年,，經(jīng)歷過A股多輪牛熊轉(zhuǎn)換,，對成長股的研究與風險管理的認知深刻。
他的基金經(jīng)理生涯起步期,，即經(jīng)歷了2007年上證指數(shù)沖上6000點的極端牛市,，并在2008年的暴跌中收獲了第一個權威榮譽，當時公募基金行業(yè)有著王亞偉等第一代明星基金經(jīng)理,。此后也歷經(jīng)漫長熊市,、成長行情、價值行情等市場風格切換的磨礪,，在投資管理上沉淀了寶貴的經(jīng)驗,。
數(shù)據(jù)顯示，他自2019年7月10日管理安信新回報A,，截至今年8月底投資回報91.80%,，而期間產(chǎn)品凈值最大回撤為8.77%。
陳鵬任職安信新回報A基金經(jīng)理以來業(yè)績表現(xiàn)：
數(shù)據(jù)來源：Wind,，統(tǒng)計時間2019-7-10至2020-8-31
查理·芒格曾經(jīng)說過,，“40歲以前沒有真正的價值投資者”。
正是時光的淬煉,，讓這位老將在成長股投資中融入了價值投資的精粹,，實現(xiàn)了成長與穩(wěn)健兼?zhèn)涞臉I(yè)績表現(xiàn)。
陳鵬在投資管理上大致有這三個特點——
1,、他的成長股投資立足于價值投資的根基,，對估值有所要求，有著特色鮮明的穩(wěn)健成長風格,。主要投資策略是通過對產(chǎn)業(yè)趨勢以及企業(yè)價值創(chuàng)造過程的深入研究,，對企業(yè)盈利前景作出合乎邏輯的推斷，在適當?shù)墓乐当Ｗo下買入成長股,。
2,、注重持有人的投資體驗，采用中性倉位策略控制回撤。管理安信新回報以來,，季報披露的股票倉位在6-7成左右,，重倉的股票倉位也通常在5%、6%左右,，以更從容的組合形態(tài)做成長股投資,，有意識地為持有人降低成長股組合的波動率。
3,、他將選股的方向,，聚焦在消費、醫(yī)藥和科技三大領域,。在陳鵬看來,，消費升級和產(chǎn)業(yè)升級是未來30年中國的主要發(fā)展趨勢，也是成長股的歷史機遇所在,，與之緊密關聯(lián)的就是這三大領域,，能夠誕生豐富的長期牛股。
人物簡介：陳鵬,，清華大學工商管理學碩士,，17年證券從業(yè)經(jīng)驗，歷任聯(lián)合證券有限責任公司研究員,、鵬華基金管理有限公司研究員,、基金經(jīng)理,、基金管理部副總經(jīng)理,、投資決策委員會成員，現(xiàn)任安信基金管理有限責任公司研究部總經(jīng)理,。
這些特點的呈現(xiàn),，內(nèi)核在于陳鵬對成長風格權益基金定位的深刻思考。
他強調(diào),，基金經(jīng)理是上市企業(yè)和基金持有人之間的一道橋梁,，不僅要幫助持有人分享企業(yè)經(jīng)營成果，也有責任盡可能的幫助持有人屏蔽部分的企業(yè)經(jīng)營和市場波動風險,，提升持有體驗,，這樣才能切切實實幫持有人賺到錢。
先來看看陳鵬的投資方法論和最新市場觀點：
“未來30年,，我認為中國經(jīng)濟的主要趨勢可以概括為,，消費升級與產(chǎn)業(yè)升級。相關領域?qū)⒄Q生很多優(yōu)質(zhì)的公司,，這些公司具備長期的業(yè)績成長性,，能夠為投資者提供豐厚的回報。”
“長期聚焦在消費,、醫(yī)藥,、科技領域，通過深入研究和緊密跟蹤,，去偽存真,，選擇競爭優(yōu)勢明顯、業(yè)績扎實的好公司,，在恰當?shù)墓乐当Ｗo下投資,。”
“成長股投資與價值投資理念并不矛盾,，也是通過對產(chǎn)業(yè)趨勢,，以及企業(yè)價值創(chuàng)造過程的深入研究，對企業(yè)盈利前景作出合乎邏輯的推斷,，然后以合理的價格買入并持有,。”
“成長股有著足夠高的彈性,，但投資者難以分享到企業(yè)成長的回報,，是因為投資過程中的波動很難承受。所以,，有必要通過一系列的組合管理手段,，比如：倉位控制、行業(yè)配置,、個股集中度等方面做好風險管理,，提升持有人體驗?！?
牛股誕生的環(huán)境已發(fā)生巨大變化
消費與產(chǎn)業(yè)升級是長期投資機遇
問：成長股中誕生了不少長期漲幅豐厚的優(yōu)質(zhì)企業(yè),，支撐成長股走牛的關鍵因素是什么？
陳鵬：一提到成長股,，大家可能第一印象就是“牛股”,。想到牛股大家腦海中浮現(xiàn)的往往是那些漲幅巨大、走勢陡峭,、估值昂貴的股票,。但究竟是什么造就了牛股，牛股的本質(zhì)是什么,？是政策的風口,、誘人的前景、還是大眾的狂熱,？根據(jù)我們的研究,，估值和情緒的因素在短期內(nèi)也許會帶來很大的波動,，但長期來看，真正的牛股靠的主要還是業(yè)績的持續(xù)成長,。
那么,，我們要去哪里找有長期業(yè)績成長的公司呢？從過去的經(jīng)驗看,，長期業(yè)績成長的公司往往具備兩個條件,，一方面是自身足夠優(yōu)秀；另一方面可能更重要,，就是公司的發(fā)展能與經(jīng)濟運行的主要趨勢共振,。比如過去的30年，中國經(jīng)濟的主要趨勢如果簡單概括,，就是城鎮(zhèn)化與工業(yè)化,，在這波趨勢中誕生了一些地產(chǎn)、家電,、化工等行業(yè)中的牛股,。
展望未來30年，我認為中國經(jīng)濟的主要趨勢可以概括為：消費升級與產(chǎn)業(yè)升級,。大家都知道,，中國的城鎮(zhèn)化率已經(jīng)超過了60%，人口紅利也在逐漸消失,，但是人們在衣食住行,、教育醫(yī)療等各個領域的消費升級正在發(fā)生，小到一杯奶茶,，大到電動汽車,，無不彰顯著變化。年輕一代的消費者,，他們消費傾向與消費行為的變化造就了層出不窮的新品牌,、新物種。從消費領域的升級與變化中必將誕生一批新的贏家,。這是消費升級。
產(chǎn)業(yè)升級的趨勢也是非常明顯的,，無論是過去幾年低端制造業(yè)向東南亞轉(zhuǎn)移,，還是今年的華為事件，中國經(jīng)濟從投資驅(qū)動向創(chuàng)新驅(qū)動是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然趨勢,。產(chǎn)業(yè)升級的核心支撐就是科技力量的崛起?，F(xiàn)有產(chǎn)業(yè)的技術創(chuàng)新，以及借助新技術涌現(xiàn)的新興產(chǎn)業(yè),，也將是誕生優(yōu)質(zhì)成長股的地方,。
問：在消費升級與產(chǎn)業(yè)升級的大格局下,，成長股的關鍵機會在于哪里？
陳鵬：隨著中國經(jīng)濟結(jié)構的轉(zhuǎn)型,、國民收入水平的提升,，在消費升級與科技引領的產(chǎn)業(yè)升級領域?qū)⒄Q生很多的優(yōu)質(zhì)公司。這些公司具備長期的業(yè)績成長性,，能夠為投資者提供豐厚的回報,，我們的投資目標就是發(fā)現(xiàn)和投資這批公司，幫助持有人分享其經(jīng)營成果,。
具體而言,，我會長期聚焦在消費、醫(yī)藥,、科技領域,，通過深入研究和緊密跟蹤，去偽存真,，選擇競爭優(yōu)勢明顯,，業(yè)績扎實的好公司，在恰當?shù)墓乐迪录右酝顿Y,。這些領域與我國經(jīng)濟發(fā)展趨勢,、消費升級、產(chǎn)業(yè)升級是密切相關的,，并且有著足夠豐富的細分行業(yè)可以挖掘,，會不斷有新的機會涌現(xiàn)。
在消費領域,，我們既會關注一些老牌企業(yè),，他們受益于中國市場的深度和廣度帶來的超長增長曲線，以及行業(yè)集中度的提升,；我們也會關注隨著消費結(jié)構升級與消費習慣變化出現(xiàn)的新生品類,，這類型的公司會在滲透率從低到高的過程中實現(xiàn)快速增長。
在醫(yī)藥領域,，我們關注用藥水平和診療手段提升帶來的用藥結(jié)構變化,、醫(yī)療器械、以及產(chǎn)業(yè)鏈上下游的機會,。
泛科技包括電子,、通信、計算機,、新能源和高端制造業(yè)等領域,，我們主要跟隨產(chǎn)業(yè)周期的變化，選擇其中既能充分享受行業(yè)貝塔,，又有自身阿爾法的公司,。
成長與價值股研究方法相同
價值投資統(tǒng)領下的成長風格
問：你所在的安信基金是一家以基本面研究與價值投資見長的基金公司,，而你的投資風格更偏向成長？
陳鵬：安信基金是一家踐行價值投資的資產(chǎn)管理機構,，價值投資理念是統(tǒng)領我們投資的基本原則,。一直以來，我本人比較偏好圍繞成長性相對較高的股票進行投資,。但在我看來,，成長股和價值股的研究方法是相通的，無需把成長與價值割裂開來,。沒有成長性的價值投資更多是一次性的價值回歸,，可持續(xù)的時間比較短暫；而沒有估值約束的成長股投資,，很容易演變成追逐趨勢或者是概念的炒作,。
價值投資理念統(tǒng)領下的成長股投資，是通過對產(chǎn)業(yè)趨勢,，以及企業(yè)價值創(chuàng)造過程的深入研究,，對企業(yè)盈利前景作出合乎邏輯的推斷，進而形成對公司價值的看法,，然后以合理的價格買入,。
與價值股略有不同的是，成長股投資非常依賴對于未來的判斷,，而未來總是充滿了許多的不確定性,，所以成長股投資注定難度更高，風險更大,。選擇良好的賽道和能干的管理層能夠幫我們對抗部分不確定性,。除此而外，我們還需要密切跟蹤行業(yè)公司變化,，來不斷驗證判斷是否正確,，并據(jù)此對持倉進行管理。
但決定判斷對錯最根本的,，還是取決于基金經(jīng)理對行業(yè)格局,、商業(yè)模式、技術趨勢和企業(yè)經(jīng)營的認知深度,，所以成長股投資要求基金經(jīng)理更加勤奮,、更加專注，具備持續(xù)學習的熱情和能力,。
問：你在公募行業(yè)已經(jīng)工作了14年，經(jīng)歷了多次牛熊更迭,，對于投資的主要感悟是什么,？
陳鵬：公募基金經(jīng)理的使命是為持有人賺取長期持續(xù)的收益,。而激烈的競爭又讓獲取超額收益的能力成為基金經(jīng)理安身立命的基礎。
在剛開始做投資的時候,，會希望自己的“武器”越多越好,，成為一個全天候的基金經(jīng)理。但時間久了,，你會發(fā)現(xiàn)這么幾件事：第一,、市場是不斷變化的；第二,、在投資這個領域,，針對同一個問題，用不同的時間維度去看,，答案可以截然相反,，短期對的東西，長期看未必正確,，反之亦然,；第三，每個人都有能力的短板,、性格的缺陷,，在“我想”和“我能”之間存在著巨大的鴻溝?；鸾?jīng)理有時候要處理的難題其實不是如何看透公司,。而是如果你不夠聰明怎么辦？你心懷恐懼怎么辦,？
面對這些現(xiàn)實的問題,，我自己的體會是：
首先，要樹立一個正確的投資目標,，做投資歸根到底,，還是要回歸到替投資者賺錢的初心，把超額收益托付給對投資理念,、投資過程的關注與堅持,。盡量讓每一個投資決策都以賺錢為目的，而與戰(zhàn)勝市場無關,、與證明自己無關,、與提升排名無關。
其次,，投資理念很重要,。投資理念對于做投資的作用，類似于做人的一些基本原則和底線,，明白了自己的原則和底線是什么,，在變與不變之間就不容易迷茫,。
第三，當我們的能力積累到一定的程度后,，投資更多的是一個向內(nèi)求,，而不是向外求的事情。也就是說,，我們不再奢求補齊所有的短板,，成為一個全知全能的人。而是回過頭來,，認清自己是誰,，自己能力的邊界在哪里。清楚自己能力的邊界,，并誠實的面對自己,，越是了解自己的邊界，就越能避免犯錯,。量力而行,、在能力圈內(nèi)行事，是提高投資業(yè)績很好的方法,。
成長股難點在于回撤而非回報
重視風險控制,，追求穩(wěn)健成長
問：你覺得投資成長股的難點是什么？
陳鵬：我總結(jié)成長股投資的難點在于“一低一高”,。
一低指的是確定性較低,。成長股的投資非常依賴對于未來的判斷，而未來總是充滿了許多的不確定性,，所以成長股投資注定難度更高,。
一高指的是波動性較高：成長股投資的不確定性讓投資者很難對未來形成穩(wěn)定的一致預期。投資者預期的變化常常會放大實際的經(jīng)營波動,。其次,，不可否認的是，基于各種制度,、文化,、心理等層面的因素，國內(nèi)A股市場的成長股容易高估,，不容易低估,，從而增加了波動的可能性。第三,，各種偽成長概念泛濫制造了很多投資噪音,。
所以，與很多人投資成長股的時候喜歡計算回報的空間不同，我比較喜歡關注投資成長股需要承擔的風險,，或者說怎么控制好回撤,。
問：從安信新回報的管理業(yè)績看,，回撤控制非常出色,，但你又聚焦于高波動性的成長標的，能否介紹下你的風險控制方法,？
陳鵬：基于對成長股投資風險的認識,，我在組合投資管理中會把回撤控制作為努力的目標之一，追求穩(wěn)健成長,?；鸾?jīng)理是上市企業(yè)和基金持有人之間的一道橋梁，不僅要幫助持有人分享企業(yè)經(jīng)營成果,，也有責任盡可能的幫助持有人屏蔽部分的企業(yè)經(jīng)營和市場波動風險,，提升持有體驗，這樣才能切切實實幫持有人賺到錢,。
具體到方法上,，我們認為用價值投資理念去引領成長股投資是最重要的一點?；诠緝r值,，而不是基于概念或風口去選股，組合才能從根本上具備穩(wěn)健成長的基礎,。在能力圈內(nèi)行事,，看不懂的東西不投也很重要。
我們還要尊重行業(yè)和公司發(fā)展中的現(xiàn)實與規(guī)律,，不求速勝,。買入后要通過緊密跟蹤，時刻對自己出現(xiàn)判斷保持警惕,。用積極的組合管理持續(xù)優(yōu)化組合的風險收益比,。
。
在具體的操作上,，要愿意為回撤控制付出成本：比如控制總倉位,，以及行業(yè)和個股的集中度等。在多數(shù)市場狀態(tài)下,，倉位并不是決勝的主要武器,。我喜歡在倉位上保持一個中性的水平，在組合管理上聚焦于尋找公司的阿爾法,。
用長期的眼光看成長股估值
深化能力圈有所為有所不為
問：經(jīng)過了2019年以來的持續(xù)上漲,，成長股的估值也越來越高，怎么看待成長股高估值的問題？
陳鵬：估值是個比較復雜的話題,，而且也是一個與投資時間維度相關的問題,，很難有一個標準答案。
我們都知道股價反應未來,，所以靜態(tài)看,，估值與盈利不匹配的情況在市場上其實很普遍。對于高估值我常常會首先思考市場出價背后的邏輯,，及其合理性,。估值看不懂或者明顯不合理的，肯定不會參與,。比較棘手的是那些處于模糊地帶的情形——有邏輯合理性,，但在度上很難把握。這種時候,，往往沒有絕對的對與錯,，更多的是選擇。
我一般會從兩個維度思考問題,。首先,，是對市場的理解，A股市場上有一些多年形成的,、相對穩(wěn)定的定價模式,，相當于是投資者共識。這種特點是市場環(huán)境造成的,，并不能根據(jù)教科書一概而論,；而且，隨著經(jīng)濟結(jié)構的變化,、公司類型的變化,、投資者性質(zhì)和認知等變化，市場的估值體系也在演變,，估值方法也存在與時俱進的要求,。
其次，是對公司的理解,。市場給予成長股高估值,，就是認為它可以用長期較快的業(yè)績增長來消化估值。投資者比拼的其實是,，對于公司業(yè)績成長軌跡的判斷誰更精準,。對于公司估值的接受程度，肯定是與我們對其未來業(yè)績增長的確信程度直接相關,。能夠發(fā)現(xiàn)市場的定價錯誤肯定是最好的,。
但這兩年我也有一個新的體會，那就是作為外部的財務投資者，對公司經(jīng)營的預判和想像能力是有限的,，時間拉得越長,，優(yōu)秀的公司管理者能夠創(chuàng)造的經(jīng)營成果越是有可能遠超我們當初的預期。一家公司里那些看不見的東西：企業(yè)文化,、組織力量,、企業(yè)家精神更能充分的發(fā)揮作用。我認為,，有時候應該學會忍受短期的高估值,，與優(yōu)秀的公司長期相伴。
問：在投資標的選擇上,，你主要會做哪些考慮和分析？
陳鵬：大家在公司研究的基本方法上其實沒有本質(zhì)的不同,，落腳到投資標的選擇上會有差異,。這是因為每個人對投資中的不同因子賦予的權重不同。
我前面提到過,，投資理念類似做人的原則,，投資風格就類似于做人的性格，或者世界觀,。在投資標的選擇上,，我比較喜歡著眼于未來，去發(fā)現(xiàn)價值變化的明顯動因,，對于業(yè)績成長的速度和持續(xù)性賦予比較高的權重,。無論市場環(huán)境如何，這種風格特征會比較穩(wěn)定,。
大家研究同一個公司的基本面,，會得出不同結(jié)論還有一個原因，就是能力圈的差異問題,。成長股投資的成敗很多時候取決于基金經(jīng)理對行業(yè)格局,、商業(yè)模式、技術趨勢和企業(yè)經(jīng)營的認知深度或者說眼光,，所以我們強調(diào)要在能力圈范圍內(nèi)進行投資,。
我希望聚焦在消費、醫(yī)藥,、科技領域,，通過不斷的學習，以及調(diào)動團隊的力量,，在研究上能夠建立相對的優(yōu)勢,。在選擇標的時，我對這個公司的商業(yè)模式、盈利質(zhì)量,，以及未來增長的理解和可預見度首先要能達到自己滿意的程度,。如果能夠看到與市場理解的不同之處，發(fā)現(xiàn)存在定價錯誤,，并能清晰把握未來估值波動的驅(qū)動因素,，我會考慮重倉投資。
我相信在中國消費升級和產(chǎn)業(yè)升級的大浪潮下,，通過努力追求投資組合的穩(wěn)健成長,，能夠給投資者奉獻一份良好的長期回報。
風險提示：基金有風險,，投資需謹慎,。上述基金的過往業(yè)績及其凈值高低并不預示其未來業(yè)績表現(xiàn)，完整業(yè)績可至安信基金官網(wǎng)查詢,，并在投資前閱讀基金法律文件,。
責任編輯：陳志杰
