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谷雨
記者 | 陶知閑
編輯 | 陳菲遐
今年以來(lái)，伴隨著白酒行業(yè)整體估值上漲,，今世緣（603369.SH）也在8月31日盤(pán)中創(chuàng)出歷史新高56.9元/股,。
不過(guò)，這家公司的業(yè)績(jī)很難支撐高估值,。今世緣上半年?duì)I收29.13億元,，同比下降4.65%；凈利潤(rùn)10.2億元,，同比下降4.92%,。估值向上，業(yè)績(jī)向下,，今世緣要如何平息市場(chǎng)爭(zhēng)議,。
業(yè)績(jī)向下
誕生于1996年的今世緣前身為江蘇高溝酒廠(chǎng),，主要業(yè)務(wù)范圍在江蘇，是一家典型的區(qū)域型白酒企業(yè),。公司旗下?lián)碛小皣?guó)緣”,、“今世緣”和“高溝”三大白酒品牌，產(chǎn)品定位各不相同,。國(guó)緣品牌定位中高端中度白酒,，目標(biāo)客戶(hù)主要為新中產(chǎn)政務(wù)人群，主攻政務(wù)及商務(wù)宴請(qǐng),。今世緣品牌突出打造喜慶用酒,，目標(biāo)客戶(hù)主要為中檔中產(chǎn)家庭消費(fèi)，主要用于婚慶及喜宴,；高溝品牌定位為大眾日常消費(fèi)用酒,。
多條產(chǎn)品線(xiàn)齊頭并進(jìn)的今世緣，面臨著省內(nèi)市場(chǎng)份額停滯不前和省外業(yè)務(wù)難以突圍的困境,。
從省內(nèi)業(yè)務(wù)來(lái)看,，今世緣市場(chǎng)份額正遭受老大哥洋河股份（002304.SZ）的擠壓。公司營(yíng)收由2019年洋河股份體量的44.1%下滑至今年上半年的43.55%,。作為追趕者,，市場(chǎng)份額不增反降，今世緣似乎遇到了瓶頸,。
更令人擔(dān)心的,，是今世緣的省外業(yè)務(wù)。今世緣2014年上市之初的業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)為“全面精耕省內(nèi)市場(chǎng),，重點(diǎn)突破省外市場(chǎng)”,，彼時(shí)公司募集資金中，1.65億元用于營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)建設(shè),，旨在發(fā)展省外市場(chǎng),。
今年上半年，今世緣省外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.99億元,，同比增長(zhǎng)6.29%,，占營(yíng)業(yè)總收入的6.83%，相較上市之初的5.45%占比,，6年來(lái)增長(zhǎng)緩慢,。
值得一提的是，截止6月底,，今世緣省外經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量為499家，相較去年同期的356家，增長(zhǎng)40.17%,。然而大幅增長(zhǎng)的經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量并沒(méi)有給公司帶來(lái)應(yīng)有的業(yè)績(jī),，其省外經(jīng)銷(xiāo)商平均銷(xiāo)售額由此前的52.6萬(wàn)元/家下滑至如今的39.89萬(wàn)元/家。從省外經(jīng)銷(xiāo)商平均不足40萬(wàn)元的銷(xiāo)售額可以看出,，今世緣的省外擴(kuò)張之路難言合格,。
需要指出的是，經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量大幅提升是今世緣讓渡權(quán)益的結(jié)果,。今年上半年,，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈流出2599萬(wàn)元，是上市以來(lái)首次半年凈流出,。今世緣對(duì)此解釋稱(chēng),，由于今年實(shí)現(xiàn)的收入款項(xiàng)在上年末已實(shí)現(xiàn)預(yù)收，另外也為支持經(jīng)銷(xiāo)商放寬了信用政策所致,。
今世緣的解釋顯然是避重就輕,。公司2019營(yíng)收同比增幅為30.28%，對(duì)應(yīng)預(yù)收款項(xiàng)同比增幅僅為11.62%,。預(yù)收款項(xiàng)并未呈現(xiàn)出較高增長(zhǎng),。
放寬信用政策只能說(shuō)明今世緣銷(xiāo)售存在一定壓力，這一點(diǎn)從預(yù)收賬款可以看出,。對(duì)于采取先款后貨銷(xiāo)售制度的白酒行業(yè)而言,，預(yù)收賬款是企業(yè)未來(lái)景氣度的先行指標(biāo)。2019年,，今世緣預(yù)收賬款為洋河股份的19.3%,，今年上半年則下降為8.92%。在大肆擴(kuò)張經(jīng)銷(xiāo)商的背景下,，今世緣預(yù)收賬款的相對(duì)下滑可以看出其下游經(jīng)銷(xiāo)商打款意愿不強(qiáng)，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力存壓,。此外,，從存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)來(lái)看，公司今年上半年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為426天,，相較去年同期的400天增長(zhǎng)6.5%,，從側(cè)面也可以反映出銷(xiāo)售存在一定壓力。
值得一提的是,，今世緣今年上半年新增1.5億元短期借款,。公司并沒(méi)有解釋借款的具體原因，在賬面擁有7.86億元貨幣資金（扣除短期借款后仍有6.36億元）情況下,，今世緣仍選擇舉債,，恐怕與其對(duì)下游經(jīng)銷(xiāo)商寬信用，適當(dāng)補(bǔ)充流動(dòng)資金密不可分。
估值向上
業(yè)務(wù)的停滯并沒(méi)有影響今世緣股價(jià)的強(qiáng)勢(shì),。受益于頭部酒企趨勢(shì)行情,，作為區(qū)域白酒代表的今世緣今年股價(jià)也跟風(fēng)上漲
頭部酒企股價(jià)上漲的主要原因是旗下核心單品價(jià)格上漲疊加業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。據(jù)悉,，瀘州老窖（000568.SZ）核心單品國(guó)窖1573將于近日漲價(jià)40/瓶,。此前，五糧液（000858.SZ）曾通知經(jīng)銷(xiāo)商連續(xù)兩次提價(jià),，合計(jì)上漲50元/瓶,。據(jù)界面新聞了解，貴州茅臺(tái)（600519.SH）旗下核心單品飛天茅臺(tái)整箱一批報(bào)價(jià)已經(jīng)高達(dá)2800元/瓶,，為歷史最高位,。
頭部酒企漲價(jià)潮雖然引來(lái)其他酒企效仿，但效果并不明顯,。洋河股份,、今世緣等酒企也于近日通知經(jīng)銷(xiāo)商小幅提價(jià)。不過(guò),，由于消費(fèi)者對(duì)于中高端白酒價(jià)格敏感度相較高端白酒高,，因此中高端白酒的漲價(jià)實(shí)質(zhì)上是雷聲大雨點(diǎn)小。
提價(jià)不成功并沒(méi)有影響今世緣享受行業(yè)的估值紅利,，公司估值也隨著行業(yè)屢創(chuàng)新高,。通過(guò)Wind的市盈率通道可以看出，今世緣合理估值在23倍左右,，而目前高達(dá)47倍,，為近年來(lái)的最高點(diǎn)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind,、界面新聞研究部
值得注意的是,，外部投資者熱炒并沒(méi)有影響內(nèi)部股東減持速度。今世緣第二大股東上海銘大實(shí)業(yè)（集團(tuán)）有限公司（下稱(chēng)上海銘大）自2019年以來(lái)已累計(jì)減持公司4.62%股權(quán),，由期初的9.05%下滑至如今的4.43%,。目前，上海銘大持股比例已經(jīng)低于5%,，未來(lái)如果選擇繼續(xù)減持,，不需要再公告披露。今世緣除了大股東今世緣集團(tuán)外,，其他股東的持股比例均低于5%,。
估值總有回歸合理的一天。
責(zé)任編輯：陳悠然 SF104
