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中金：超市行業(yè)——兩把利劍,，提效突破
來源：中金點(diǎn)睛
我國(guó)食品,、日用品市場(chǎng)總額高達(dá)8.6萬(wàn)億元，孕育了作為主要銷售載體的超市行業(yè)的巨大容量與廣闊整合空間,。連鎖超市近年來受到了電商業(yè)態(tài)的沖擊,，生鮮與到家業(yè)務(wù)是其突出重圍的兩把利器。我國(guó)超市行業(yè)將進(jìn)入以提高效率,、數(shù)字化轉(zhuǎn)型為特征的新時(shí)代,，走向全渠道的美好未來。
摘要
? 市場(chǎng)廣闊,、需求剛性,、集中度提升空間大。我們將與超市售賣相關(guān)的糧油食品,、飲料,、日用品、煙酒四大品類的零售額加總,，2019年以上消費(fèi)品的市場(chǎng)總額高達(dá)8.6萬(wàn)億元,，線下超市合計(jì)零售規(guī)模約4.7萬(wàn)億元、占比54.5%,，線上銷售規(guī)模約2萬(wàn)億元,、占比24.3%，剩余市場(chǎng)份額由中小門店經(jīng)營(yíng)者貢獻(xiàn),。另一方面,，超市行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分散,，線下超市行業(yè)前5名的公司合計(jì)市場(chǎng)份額僅為8.8%,，低于美國(guó)46%的水平,。
? 兩把利器：疫情期間,，超市公司受益于到家業(yè)務(wù)的高速增長(zhǎng)及家庭生鮮需求的剛性,，獲得了新的發(fā)展機(jī)會(huì)。抓住高頻消費(fèi)（生鮮）和提供便利性（到家業(yè)務(wù)）是超市門店獲客的利器,。永輝超市具備行業(yè)領(lǐng)先的生鮮采買、運(yùn)輸,、加工能力,，物美價(jià)廉的生鮮商品是其門店吸引客流量的法寶,。高鑫零售接入阿里淘鮮達(dá)入口，到家業(yè)務(wù)量占比已高達(dá)20%,，拉動(dòng)同店銷售轉(zhuǎn)正,。
? 效率提升：疫情推動(dòng)了線下流量向線上的轉(zhuǎn)移,，加之效率提升對(duì)數(shù)字化的要求,，加速了超市企業(yè)的數(shù)字化進(jìn)程,，提高供應(yīng)鏈、內(nèi)部管理與物流效率,、優(yōu)化購(gòu)物體驗(yàn)與便利性是超市類公司突出電商重圍的必由之路,。蘇寧收購(gòu)家樂福中國(guó)以來，經(jīng)過持續(xù)的賦能提效,，家樂福盈利能力和現(xiàn)金流水平大幅改善,，2020年3月家樂福中國(guó)線上到家業(yè)務(wù)占比迅速提升至近10%,。
? 數(shù)字化與全渠道建設(shè)：在美國(guó),，2015年沃爾瑪開啟全渠道轉(zhuǎn)型，電商銷售額快速提升,，根據(jù)eMarketer預(yù)測(cè),，在新冠疫情爆發(fā)的大背景下,，2020年沃爾瑪電商市場(chǎng)份額將進(jìn)一步提升至5.3%，超越家得寶、eBay,、BestBuy和 Target,，躋身美國(guó)第二大電商之位。展望中國(guó)市場(chǎng),，我們的超市零售商也在積極推行數(shù)字化,，有望通過全渠道建設(shè)獲得更快增長(zhǎng)與份額。
風(fēng)險(xiǎn)
經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)食品,、日用品消費(fèi)增速的影響,；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
正文
8.6萬(wàn)億元級(jí)別大市場(chǎng),，整合在即
巨大市場(chǎng)容量,，疫情中體現(xiàn)防御性
我們預(yù)計(jì)2020-2021年，中國(guó)將成為全球最大消費(fèi)市場(chǎng),。2019年中國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額達(dá)411,，649億元（按1美元=6.9人民幣匯率折算，約合6.0萬(wàn)億美元）,，同比增長(zhǎng)8.0%,。與之相比，2019年美國(guó)零售和食品服務(wù)銷售總額約6.2萬(wàn)億美元,，同比增長(zhǎng)3.6%,。考慮到中,、美零售市場(chǎng)不同的增速水平,，我們預(yù)計(jì)至2020年或2021年，中國(guó)或?qū)⒊蔀槭澜缱畲蟮南M(fèi)市場(chǎng),。
圖表： 中美年度零售額對(duì)比
資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局,，wind，中金公司研究部
圖表： 2019年中國(guó)限額以上單位商品零售構(gòu)成
資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局,，中金公司研究部
中國(guó)超市行業(yè)零售總額8.6萬(wàn)億元,。超市行業(yè)作為國(guó)計(jì)民生相關(guān)行業(yè)，主要售賣食品飲料,、日用百雜等生活必需品類,。我們將社會(huì)消費(fèi)品零售總額中，與超市售賣相關(guān)的糧油食品,、飲料,、日用品、煙酒四大品類零售額加總,，得出2019年中國(guó)超市相關(guān)行業(yè)的零售總額達(dá)8.6萬(wàn)億元。
疫情沖擊線下實(shí)體零售,，但超市行業(yè)在疫情期間保持正增長(zhǎng),，且受益于居民在家就餐增加、囤貨需求增加,、以及超市到家業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)的拉動(dòng),，超市行業(yè)公司疫情期間同店始終保持正增長(zhǎng)，表現(xiàn)優(yōu)于其他線下零售板塊,。
從渠道結(jié)構(gòu)來看,，據(jù)Euromonitor的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019年中國(guó)線下超市合計(jì)零售規(guī)模達(dá)4.7萬(wàn)億元,，我們測(cè)算在食品,、日用品的8.6萬(wàn)億元市場(chǎng)中占比為54.5%。我們估算,，電商相關(guān)渠道食品,、日用品的銷售規(guī)模約2萬(wàn)億元，占比約24.3%,；其余21.2%的市場(chǎng)份額為菜市場(chǎng),、單體小店等非連鎖經(jīng)營(yíng)渠道。
圖表： 2019年線下超市行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模4.7萬(wàn)億元
資料來源：Euromonitor,，中金公司研究部
圖表： 2019年8.6萬(wàn)億元超市相關(guān)行業(yè)的渠道結(jié)構(gòu)
資料來源：Euromonitor，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局,，中金公司研究部
龍頭公司市場(chǎng)份額尚低，競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散
中國(guó)超市行業(yè)參與者眾多,，競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散,，存在較大整合空間。根據(jù)Euromonitor的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),，2019年,，在中國(guó)線下超市行業(yè)4.7萬(wàn)億元的市場(chǎng)中，行業(yè)前5/10/15名的公司合計(jì)市場(chǎng)份額分別為8.8%/11.7%/13.1%,，競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散。與美國(guó),、歐洲等海外國(guó)家相比,，我國(guó)超市龍頭的份額較低,，未來行業(yè)整合空間廣闊。
圖表： 中國(guó)超市行業(yè)前十大公司數(shù)據(jù)概覽（2019）
資料來源：中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì),，各公司公告,，各公司官網(wǎng)，中金公司研究部
注：高鑫零售,、永輝超市,、聯(lián)華超市、步步高,、中百集團(tuán)采用2019年報(bào)收入及門店數(shù)據(jù),，其中高鑫零售為商品銷售總額，包含寄售業(yè)務(wù)和租金收入,，故大于報(bào)表營(yíng)收口徑,；華潤(rùn)控股采用官網(wǎng)數(shù)據(jù)；沃爾瑪門店數(shù)為年報(bào)數(shù)據(jù),；家樂福中國(guó)門店數(shù)據(jù)為蘇寧年報(bào)數(shù)據(jù),；其余數(shù)據(jù)均來自中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)發(fā)布的《2019年中國(guó)連鎖百?gòu)?qiáng)》
圖表： 2019中國(guó)超市行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局
合作微信:【NKKK78】,,
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資料來源：Euromonitor,，中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì),，中金公司研究部
圖表： 2019主要國(guó)家超市行業(yè)前五大公司合計(jì)份額對(duì)比
資料來源：Euromonitor，中金公司研究部
超市門店的小型化,、社區(qū)化成為發(fā)展趨勢(shì)
標(biāo)超,、大賣場(chǎng)、便利店是現(xiàn)代連鎖經(jīng)營(yíng)的主力業(yè)態(tài),。超市行業(yè)按門店類型可劃分為便利店,、加油站商店、折扣商店,、標(biāo)準(zhǔn)超市,、大賣場(chǎng)等，此外我國(guó)還有大量的非連鎖經(jīng)營(yíng)單體超市（傳統(tǒng)“夫妻老婆店”）,。根據(jù)Euromonitor的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),，2019年我國(guó)超市行業(yè)共有各類網(wǎng)點(diǎn)總數(shù)約363.64萬(wàn)家，其中“夫妻老婆店”336.39萬(wàn)家,，占據(jù)絕大部分比重,；現(xiàn)代連鎖經(jīng)營(yíng)模式中，便利店約6.14萬(wàn)家,，加油站商店約6.06萬(wàn)家,，標(biāo)超約14.37萬(wàn)家，大賣場(chǎng)約6000余家,，折扣商店近700家,。
超市門店業(yè)態(tài)的小型化,、社區(qū)化成為發(fā)展趨勢(shì)。過去幾年,，“夫妻老婆店”,、折扣商店數(shù)量呈下滑趨勢(shì)；其余業(yè)態(tài)中,，便利店,、標(biāo)超等中小型門店的數(shù)量增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)快于大賣場(chǎng)的擴(kuò)張速度,，超市行業(yè)店型越來越呈現(xiàn)小型化,、社區(qū)化、便利化趨勢(shì),。一方面,，以誼品生鮮、錢大媽等為代表的社區(qū)生鮮超市作為一種新業(yè)態(tài)模式不斷涌現(xiàn),；另一方面,，以高鑫零售、永輝超市為代表的超市龍頭企業(yè)紛紛開啟mini店等小型門店拓展,，完善多業(yè)態(tài)布局,。
我們認(rèn)為，相比大賣場(chǎng)業(yè)態(tài),，小型化,、社區(qū)化門店的優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在：
? 對(duì)消費(fèi)者而言：更加方便、快捷,。隨著生活節(jié)奏加快,，以及消費(fèi)者對(duì)時(shí)效性、便利性,、健康新鮮的要求不斷提升,，尤其是對(duì)于一日三餐所需的高頻、日用商品而言,，消費(fèi)者越來越傾向于在社區(qū)周邊完成購(gòu)買,，而社區(qū)型、小型門店提供了更強(qiáng)的便利性,，降低了交通和時(shí)間成本,。
? 對(duì)零售商而言：降低成本、提升效率,。①降低引流,、履約成本：受人口結(jié)構(gòu)和居住習(xí)慣影響，中國(guó)相比海外市場(chǎng)擁有更多的大型社區(qū),，社區(qū)型門店更加貼近消費(fèi)者,，降低引流成本,，且對(duì)商家而言選址的靈活度更高，前期資本投入也更低,，便于大規(guī)模復(fù)制,；此外，社區(qū)型門店能夠作為前置倉(cāng)提供到家服務(wù),，或是作為社區(qū)團(tuán)購(gòu)的提貨點(diǎn)等,，降低商家發(fā)展線上業(yè)務(wù)的履約成本；②降低電商的沖擊：相比大賣場(chǎng),，小型業(yè)態(tài)的SKU更加聚焦在生鮮,、日百等高頻、線下粘性較高的消費(fèi)品類,，對(duì)服裝,、紡織等低頻、線上替代性較強(qiáng)的品類陳設(shè)有所減少,，有助于降低實(shí)體店受電商的沖擊,。
圖表： 超市門店類型及特點(diǎn)
資料來源：Euromonitor，中金公司研究部
圖表： 2005~2019各類型門店數(shù)量變化
資料來源：Euromonitor,，中金公司研究部
從中金“新消費(fèi)”研究框架看超市行業(yè)的突圍之路
中國(guó)的消費(fèi)升級(jí)不斷深化演進(jìn),，三個(gè)價(jià)格差（線上與線下、國(guó)內(nèi)與國(guó)外,、層層分銷與扁平化銷售）的逐步拉平帶來消費(fèi)擴(kuò)容,，新基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)帶來經(jīng)營(yíng)模式創(chuàng)新，由此推動(dòng)消費(fèi)市場(chǎng)進(jìn)入以新客群及其需求為核心出發(fā)點(diǎn),，以新產(chǎn)品（服務(wù)）和新技術(shù)為突破口的“新消費(fèi)”時(shí)代,。
我們認(rèn)為，對(duì)于超市行業(yè)而言,，與線上不存在明顯的價(jià)格差,，客群定位也清晰，本質(zhì)的突破口在于：利用新基礎(chǔ)設(shè)施（大數(shù)據(jù),、AI,、物流配送、移動(dòng)支付等）,，提升新產(chǎn)品與服務(wù)（生鮮與到家業(yè)務(wù)）的規(guī)模領(lǐng)先優(yōu)勢(shì),，通過新技術(shù)（數(shù)字化改造）等提高整體運(yùn)營(yíng)效率。
圖表： 中金“新消費(fèi)”研究分析框架
資料來源：中金公司研究部
兩把利劍：生鮮與到家業(yè)務(wù)
高頻消費(fèi)（生鮮）和便利性（到家業(yè)務(wù)）是突破口
從中金“新消費(fèi)”研究框架出發(fā),，我們認(rèn)為,，零售行業(yè)歷次迭代升級(jí)的本質(zhì)是，如何做到用最低的成本賣出最多的東西,，即通過在規(guī)模與價(jià)格,、購(gòu)買粘性和頻次,、便利性等要素上做文章，全面提升整體效率,。
大件,、低頻類別向線上消費(fèi)轉(zhuǎn)移，但生鮮特色和到家業(yè)務(wù)快速發(fā)展,，給了超市反擊的機(jī)會(huì),。在超市行業(yè)銷售的所有商品中，根據(jù)購(gòu)買頻次的差異,，我們將其劃分為三個(gè)大類（如下圖）：
? 第一類（內(nèi)圈）：生鮮,、零食、飲料等小件,、高頻購(gòu)買的品類,，其中生鮮是拉動(dòng)超市客流的主要因素,，飲料,、零食等也是典型的代表，因其即時(shí),、便利屬性,，這一類產(chǎn)品線下粘性較強(qiáng)；此外,，每日優(yōu)鮮等生鮮電商,，也通過一小時(shí)達(dá)等快捷的送達(dá)方式，在這一領(lǐng)域打開了局面,。
? 第二類（外圈）：米面糧油,、日用品等大件、偏耐用,、低頻購(gòu)買的品類,，這類商品之前大量向電商平臺(tái)轉(zhuǎn)移。
? 第三類（夾層）：購(gòu)買不太高頻,、但重量體積也不太大的商品處于“爭(zhēng)奪地帶”,，如調(diào)味品、個(gè)人護(hù)理品等,。如果消費(fèi)者選擇在超市購(gòu)物則會(huì)傾向于在超市購(gòu)買這類商品,，但在線上購(gòu)買外圈商品時(shí)也自然會(huì)在線上順帶購(gòu)買這類商品。由此,，可見生鮮經(jīng)營(yíng)對(duì)超市獲客的重要性,。
? 到家業(yè)務(wù)打破了以上界限，不僅讓超市的生鮮品類能夠短距離,、快速地送達(dá)消費(fèi)者,，同時(shí)在夾層類商品和大件商品的購(gòu)買上亦為消費(fèi)者提供了送貨上門的便利性,。由此可見到家業(yè)務(wù)對(duì)超市增收的重要性。
圖表： 生鮮內(nèi)核與到家業(yè)務(wù)
資料來源：中金公司研究部
生鮮在拉動(dòng)超市客流中的重要性
生鮮食品具備高頻購(gòu)買屬性,，周平均購(gòu)買達(dá)3次,。生鮮食品作為居民日常一日三餐的必需消費(fèi)品類，屬于高頻購(gòu)買品類,，進(jìn)而也成為超市的重要引流品類,。據(jù)尼爾森的消費(fèi)者趨勢(shì)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)消費(fèi)者生鮮食品的平均周購(gòu)買頻次為3次,，其中,，水果蔬菜品類的周購(gòu)買頻次高達(dá)4.48次，魚類水產(chǎn)為2.39次,。
生鮮成為超市戰(zhàn)略性引流品類,，重要性與占比不斷提升。從頭部超市企業(yè)的品類結(jié)構(gòu)來看,，生鮮食品作為戰(zhàn)略性引流品類,，在其中占據(jù)較大比重。對(duì)面積約5,，000平米的超市而言,，生鮮品類的銷售占比可達(dá)40%以上。
圖表： 中國(guó)消費(fèi)者生鮮食品周購(gòu)買頻次（2019）
資料來源：尼爾森,，中金公司研究部
圖表： 主要超市生鮮類目銷售占比（2019）
資料來源：各公司公告,，中金公司研究部
超市到家業(yè)務(wù)快速崛起
超市到家業(yè)務(wù)進(jìn)入快速發(fā)展期。隨著用戶習(xí)慣逐步向線上遷移,，尤其是疫情期間,，受消費(fèi)者居家隔離、在家就餐等催化,，超市到家業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升,，行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期。
超市到家業(yè)務(wù)的拉新引流與履約成本較高,，當(dāng)前行業(yè)處于普遍虧損階段,。從商業(yè)模型看，超市到家業(yè)務(wù)作為一種新興的商業(yè)模式,，仍處于消費(fèi)習(xí)慣培養(yǎng)階段,，龍頭公司需要持續(xù)付出較大的拉新、引流成本,，加之配送費(fèi)用,、人工揀貨、打包等履約成本費(fèi)用，使得短期內(nèi)較難實(shí)現(xiàn)盈利,。截至目前,，除少數(shù)頭部企業(yè)外，行業(yè)內(nèi)超市到家業(yè)務(wù)普遍仍處于虧損狀態(tài),。
高鑫零售已實(shí)現(xiàn)到家業(yè)務(wù)穩(wěn)定盈利,。我們估算了高鑫零售的到家業(yè)務(wù)每單模型。2019年,，高鑫到家業(yè)務(wù)客單價(jià)約64元,，按照24%-25%的毛利率測(cè)算，每單毛利額約15-16元,，而履約成本中,，每單配送費(fèi)用約7元，支付的平臺(tái)費(fèi)用約2元,，人工揀貨,、打包成本約2.6元，折舊,、租金攤銷及其他約2.8元,，合計(jì)履約成本約14-15元，每單盈利約1-2元,，凈利率1.5%-2%,。
我們認(rèn)為,，影響到家業(yè)務(wù)能否實(shí)現(xiàn)盈利的因素包含：
? 客單價(jià)：客單價(jià)由購(gòu)買商品件數(shù)和件單價(jià)組成,，主要受商品豐富度（商家能提供的SKU數(shù)量），連帶購(gòu)買率等因素的影響,。隨著客單價(jià)提升,，毛利率不變的假設(shè)下，毛利額也隨之提升,，有望釋放更大的利潤(rùn)空間,。以高鑫零售為例，我們測(cè)算其到家業(yè)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)的客單價(jià)大約在62元,；2020年疫情期間,，超市企業(yè)到家業(yè)務(wù)客單價(jià)普遍提升，帶來永輝,、高鑫,、步步高等企業(yè)的線上到家業(yè)務(wù)盈利能力顯著向好（我們測(cè)算疫情期間這些頭部超市企業(yè)的線上到家業(yè)務(wù)能實(shí)現(xiàn)盈利）；
? 毛利率：毛利率主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu),、促銷力度等影響,，超市企業(yè)的毛利率普遍在22%-25%之間，其中生鮮類目的毛利率大約在12%-15%，低于整體毛利率水平,?？紤]到生鮮作為引流品類，在到家業(yè)務(wù)中占比通常較高,，例如,，高鑫線上生鮮類目占比超過50%，高于線下門店,，加上促銷等因素,，可能拉低到家業(yè)務(wù)毛利率；
? 訂單量：我們認(rèn)為隨著訂單量的提升,，線上到家業(yè)務(wù)的規(guī)模效應(yīng)有望逐步體現(xiàn),，門店租金、設(shè)備折舊等固定成本在每單的攤銷成本均有望下降,，有助于釋放更大的利潤(rùn)空間,。2019年高鑫零售的線上到家業(yè)務(wù)訂單總量約1.1億單，盈利能力實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正,。
到家業(yè)務(wù)對(duì)超市同店形成積極拉動(dòng),。隨著生活節(jié)奏的加快、消費(fèi)者對(duì)便利性要求的提升,，線下賣場(chǎng)的客流有所下滑,，尤其是離社區(qū)較遠(yuǎn)的大賣場(chǎng)業(yè)態(tài)，線下同店普遍有所承壓,；而隨著消費(fèi)習(xí)慣逐步向線上轉(zhuǎn)移,，到家業(yè)務(wù)在超市銷售收入中的占比不斷提升，我們預(yù)計(jì)有望對(duì)超市全渠道同店形成正向拉動(dòng),。以高鑫為例,，2019年公司全渠道同店增速為-1.01%，考慮到線上快速成長(zhǎng)趨勢(shì),，我們估算公司線下的同店約在中個(gè)位數(shù)的下滑,。
傳統(tǒng)超市發(fā)展到家業(yè)務(wù)的“經(jīng)濟(jì)效益”體現(xiàn)在：場(chǎng)景向線上拓展帶來增量業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，同時(shí)對(duì)傳統(tǒng)門店的邊際成本增加有限,。
? 從效益層面考量：超市企業(yè)拓展線上到家場(chǎng)景,，不僅能夠承接已有消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣向線上轉(zhuǎn)移趨勢(shì)，還能夠順應(yīng)90/00后年輕一代“互聯(lián)網(wǎng)原住民”對(duì)方便,、快捷,、新鮮的購(gòu)物體驗(yàn)追求，進(jìn)而贏得新一代主力消費(fèi)人群,，拓展線上業(yè)務(wù),，并貢獻(xiàn)可觀的業(yè)績(jī)?cè)隽俊?
? 從成本層面考量：以采用店倉(cāng)一體模式的大型賣場(chǎng)為例,，超市企業(yè)發(fā)展到家業(yè)務(wù)的邊際增量成本主要包括拉新引流、人員揀貨打包,、配送成本,、賣場(chǎng)改造及吊掛鏈等系統(tǒng)的設(shè)備攤銷等，而對(duì)于供應(yīng)鏈,、物流倉(cāng)儲(chǔ),、門店層面的租金、水電以及部分人員成本,，則可與線下賣場(chǎng)固有的運(yùn)營(yíng)成本共同分?jǐn)?，進(jìn)而降低超市拓展線上業(yè)務(wù)的邊際成本費(fèi)用投入。我們預(yù)計(jì)隨著超市到家業(yè)務(wù)的不斷增長(zhǎng),，規(guī)模效應(yīng)的發(fā)揮以及配送成本的收取預(yù)期,，傳統(tǒng)超市發(fā)展到家業(yè)務(wù)最終是能夠?qū)崿F(xiàn)盈利的。
圖表： 各超市公司到家業(yè)務(wù)占比及客單價(jià)
資料來源：36Kr,，搜狐網(wǎng),，各公司公告，中金公司研究部
注：高鑫零售,、永輝超市到家業(yè)務(wù)占比為公告披露數(shù)據(jù),，其余均為我們結(jié)合公開資料估算數(shù)據(jù)
生鮮電商模式比較
隨著超市到家業(yè)務(wù)快速興起，近年來涌現(xiàn)出前置倉(cāng),、店倉(cāng)一體,、社區(qū)小店、社區(qū)團(tuán)購(gòu),、第三方平臺(tái)入駐等諸多新模式,。在生鮮電商各類模式中，我們看好前置倉(cāng),、店倉(cāng)一體,、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等模式，主要依據(jù)是配送時(shí)效性（送達(dá)速度）,、營(yíng)運(yùn)成本（特別是倉(cāng)儲(chǔ)成本）、便利性（接近社區(qū),、消費(fèi)者認(rèn)知度高）等因素,。
前置倉(cāng)：觸達(dá)最后一公里+選址靈活，提升時(shí)效性并降低履約成本,。前置倉(cāng)的代表如每日優(yōu)鮮,、叮咚買菜等。前置倉(cāng)的模式特點(diǎn)：①時(shí)效性方面：前置倉(cāng)通常布局在社區(qū)周邊,，最快可實(shí)現(xiàn)半小時(shí)送達(dá),；②營(yíng)運(yùn)成本方面：前置倉(cāng)作為商品倉(cāng)儲(chǔ)和配送的中轉(zhuǎn)中心，有效節(jié)約展示空間，在選址上也更加靈活,，進(jìn)而降低租金成本,，同時(shí)受益于配送半徑的縮短，配送成本亦隨之降低,；但倉(cāng)內(nèi)能容納的SKU數(shù)量及周轉(zhuǎn)效率仍在很大程度上影響其客單價(jià),、損耗率，進(jìn)而影響其盈利水平,；③便利性方面：前置倉(cāng)通常不具備到店功能,，主要通過線上獲客及小區(qū)地推進(jìn)行流量裂變。
店倉(cāng)一體：到店+到家全渠道網(wǎng)絡(luò),，建立消費(fèi)心智并降低履約成本,。店倉(cāng)一體的代表如大潤(rùn)發(fā)、家樂福中國(guó)等,。店倉(cāng)一體的模式特點(diǎn)：①便利性方面：以實(shí)體門店為運(yùn)營(yíng)主體,，兼具“到店”及“到家”服務(wù)能力，搶占消費(fèi)者心智,；同時(shí),，基于門店豐富的SKU，店倉(cāng)一體模式下能為消費(fèi)者提供的SKU數(shù)量較多,，也帶來客單價(jià)的提升,；②營(yíng)運(yùn)成本方面：由于快揀倉(cāng)通常設(shè)置在門店內(nèi)部，與門店共享租金,、水電以及部分人員成本,，無需單獨(dú)支付倉(cāng)儲(chǔ)成本，因此減少了到家業(yè)務(wù)帶來的增量成本開支,；③時(shí)效性方面：取決于門店選址及配送半徑,，通常可以實(shí)現(xiàn)門店周邊3公里范圍內(nèi)1小時(shí)送達(dá),。
社區(qū)團(tuán)購(gòu)：通過預(yù)售+團(tuán)購(gòu)+自提,，降低履約成本，提升運(yùn)營(yíng)效率,。社區(qū)團(tuán)購(gòu)的代表如興盛優(yōu)選,、十薈團(tuán)等，此外,，高鑫零售,、步步高等線下超市龍頭亦在積極布局。社區(qū)團(tuán)購(gòu)的模式特點(diǎn)：①便利性方面：主要瞄準(zhǔn)下沉市場(chǎng)價(jià)格相對(duì)敏感的消費(fèi)人群,，通常依托微信群進(jìn)行營(yíng)銷和訂單收集,，由團(tuán)長(zhǎng)進(jìn)行用戶運(yùn)營(yíng)和訂單管理,，基于熟人社交、私域流量開展分發(fā)裂變,；②營(yíng)運(yùn)成本方面：依托社區(qū)實(shí)體便利店,，由消費(fèi)者到門店自提，減少配送成本,；遵循爆品思維,，并采取預(yù)售模式，降低生鮮產(chǎn)品的損耗率,；③時(shí)效性方面：通常為當(dāng)日下單,，次日門店自提，相比一小時(shí)達(dá)的即時(shí)配送模式損失部分時(shí)效性,，但消費(fèi)者可以獲得更加優(yōu)惠的價(jià)格作為補(bǔ)償,。
圖表： 生鮮電商模式梳理
資料來源：36Kr，百度百科,，中金公司研究部
【案例】永輝超市：生鮮王者是怎樣誕生的
快速成長(zhǎng)的生鮮超市龍頭,。永輝超市是我國(guó)生鮮超市龍頭，憑借在生鮮領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)形成集客效應(yīng),，構(gòu)建差異化且可復(fù)制的商業(yè)模式,，取得收入、利潤(rùn)的持續(xù)快速成長(zhǎng)?，F(xiàn)階段,，公司重點(diǎn)發(fā)力到店、到家兩大業(yè)務(wù)場(chǎng)景,，我們看好公司在生鮮供應(yīng)鏈,、倉(cāng)儲(chǔ)物流、門店運(yùn)營(yíng),、內(nèi)部管理等方面的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),，后續(xù)有望持續(xù)搶占市場(chǎng)份額，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng),。
深耕生鮮全鏈路,，構(gòu)筑深厚護(hù)城河。作為生鮮超市龍頭,，公司高效的運(yùn)營(yíng)構(gòu)建深厚護(hù)城河,，生鮮損耗率約3%~4%，僅為行業(yè)平均水平的一半,，我們認(rèn)為主要得益于：
①供應(yīng)鏈：源頭直采+標(biāo)準(zhǔn)化+自有品牌,，打造高效供應(yīng)鏈體系,。永輝擁有專業(yè)買手團(tuán)隊(duì),，并建立了三層級(jí)采購(gòu)體系，通過推進(jìn)源頭直采,、標(biāo)準(zhǔn)化,、品牌化，減少長(zhǎng)尾商品耗損,，提升盈利能力,；②物流：規(guī)模化生鮮物流倉(cāng)儲(chǔ)體系,，提升周轉(zhuǎn)效率,。永輝投資建設(shè)了物流配送中心和具有恒溫、冷藏功能的冷鏈配送系統(tǒng),，有效控制了運(yùn)輸過程中的損耗,，并通過統(tǒng)籌規(guī)劃配送節(jié)省成本；③運(yùn)營(yíng)：全鏈路精細(xì)化運(yùn)營(yíng),，細(xì)節(jié)管控降低損耗,。公司編制了近800萬(wàn)字的內(nèi)部生鮮流程控制手冊(cè)，全鏈路精細(xì)化運(yùn)營(yíng),，形成深厚護(hù)城河,；同時(shí)充分發(fā)揮基層員工的主觀能動(dòng)性，應(yīng)對(duì)市場(chǎng)情況靈活調(diào)整運(yùn)營(yíng)策略,；④管理：靈活自主,、充分激勵(lì)，提升人效水平,。永輝的內(nèi)部管理體系較為成熟,，公司較早的引入了“賽馬”機(jī)制、合伙人制,，有效的激勵(lì)與淘汰機(jī)制使得永輝的人效居于行業(yè)前列,；⑤科技：建設(shè)智慧中臺(tái)，提質(zhì)增效賦能新零售,。永輝始終將科技零售放在重中之重,，致力于打造一個(gè)科技型、智慧型零售企業(yè),。通過四大中心（財(cái)務(wù),、人力、物流,、工程）一體化,，實(shí)現(xiàn)精簡(jiǎn)結(jié)構(gòu)、節(jié)省費(fèi)用,。
以Mini店+線上App為載體,，到家業(yè)務(wù)持續(xù)提升?，F(xiàn)階段，永輝以強(qiáng)大的生鮮運(yùn)營(yíng)能力為支撐,，以mini店及自有App為載體,，發(fā)力線上到家業(yè)務(wù)。2020年疫情在一定程度上加速了永輝線上到家業(yè)務(wù)的發(fā)展及線上盈利能力的提升,，永輝線上到家業(yè)務(wù)占比已由2019年的4.4%提升至2020年上半年的近10%,。公司自有App永輝生活截至2020年6月底活躍用戶數(shù)已達(dá)3284萬(wàn)人，較2018年同期增長(zhǎng)近4倍,，上半年貢獻(xiàn)永輝線上訂單的約50%,。我們認(rèn)為隨著后續(xù)資源整合的推進(jìn)，永輝線上業(yè)務(wù)收入及盈利水平有望持續(xù)提升,，帶動(dòng)業(yè)績(jī)保持快速增長(zhǎng)勢(shì)頭,。
圖表： 永輝超市生鮮經(jīng)營(yíng)核心壁壘
資料來源：公司公告，中金公司研究部
圖表： 永輝智慧中臺(tái)建設(shè)
資料來源：公司公告,，中金公司研究部
圖表： 合縱連橫助力永輝強(qiáng)者恒強(qiáng)（截至1H20）
資料來源：公司公告,，中金公司研究部
【案例】高鑫零售： 到家業(yè)務(wù)長(zhǎng)足發(fā)展
高鑫零售到家業(yè)務(wù)占比快速提升，且在超市行業(yè)率先實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利,。高鑫零售作為傳統(tǒng)商超中到家業(yè)務(wù)的領(lǐng)跑者,，其到家業(yè)務(wù)的發(fā)展領(lǐng)先之處體現(xiàn)在兩個(gè)方面：①線上占比快速提升且領(lǐng)先于同業(yè)：自2018年開啟新零售發(fā)展以來，截至2019年,，超市到家業(yè)務(wù)在高鑫零售營(yíng)收中的占比已達(dá)15%,，全年日均單店訂單量達(dá)640單，1H20到家業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步提升至20%的水平,；②到家業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利：目前高鑫的到家業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利,。從商業(yè)模型來看，我們測(cè)算2019年高鑫到家業(yè)務(wù)客單價(jià)約64元,，毛利率水平約24%-25%,，扣除配送費(fèi)、阿里平臺(tái)費(fèi),、人員揀貨打包費(fèi)用,、折舊、租金攤銷等成本費(fèi)用開支后,，我們測(cè)算每單盈利約1.1-1.2元,，折合凈利率約1.5%-2%。
合縱連橫阿里,，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合助力到家業(yè)務(wù)長(zhǎng)足發(fā)展,。我們認(rèn)為，高鑫線上到家業(yè)務(wù)的長(zhǎng)足發(fā)展得益于其內(nèi)生競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)及阿里的資源支持兩個(gè)方面：
? 高鑫的優(yōu)勢(shì)與稟賦：①完善的品類結(jié)構(gòu)：高鑫的店型以大賣場(chǎng)為主，單店面積在2萬(wàn)平米左右,，SKU數(shù)量在3萬(wàn)個(gè)以上,，涵蓋生鮮,、自制品,、快消等全品類，線上能提供的SKU數(shù)量也接近2萬(wàn)個(gè),，有效的滿足了消費(fèi)者的一站式購(gòu)物需求,，從而支撐客單價(jià)的持續(xù)提升；②經(jīng)營(yíng)實(shí)力及模式選擇：高鑫作為超市龍頭,，在多年的發(fā)展中積累了深厚的供應(yīng)鏈,、人員、運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ),。此外,，公司在到家業(yè)務(wù)發(fā)展模式上采用店倉(cāng)一體的模式，有效的發(fā)揮了公司線下賣場(chǎng)的面積,、人員優(yōu)勢(shì),，減少履約成本，并通過線上,、線下的聯(lián)動(dòng)降低損耗,，最終提升盈利能力。
? 阿里對(duì)高鑫的支持與賦能：2017年11月,，阿里以28.8億美元入股高鑫零售,，直接及間接合計(jì)持有高鑫36.168%股權(quán)，成為高鑫第二大股東,，開啟戰(zhàn)略合作,。2018年3月，阿里開啟對(duì)高鑫門店的改造和賦能,，截至2018年底,，淘鮮達(dá)已在高鑫所有門店上線；2019年,，雙方進(jìn)一步將合作范圍擴(kuò)大至貓超共享庫(kù)存項(xiàng)目,。我們認(rèn)為，阿里對(duì)高鑫的賦能體現(xiàn)在：①流量入口：高鑫零售全部門店接入阿里淘鮮達(dá)線上入口,，享受淘寶主站流量支持,；②物流配送支持：高鑫零售超市到家一小時(shí)達(dá)的配送業(yè)務(wù)由餓了么旗下的蜂鳥騎手提供配送，并在阿里體系內(nèi)享有優(yōu)先的排單配送權(quán),。我們認(rèn)為,，阿里在流量和配送方面的支持，有效的賦能高鑫到家業(yè)務(wù)發(fā)展,，使得高鑫在行業(yè)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)線上到家業(yè)務(wù)的穩(wěn)定盈利,。
圖表： 高鑫零售到家業(yè)務(wù)模型測(cè)算
資料來源：中金公司研究部
圖表： 高鑫零售股權(quán)架構(gòu)（截至1H20）
資料來源：公司公告,，中金公司研究部
效率提升：數(shù)字化賦能、迎接全渠道的未來
疫情加速企業(yè)數(shù)字化進(jìn)程和線上線下融合
疫情期間線上流量上升趨勢(shì)明顯,，龍頭超市公司積極進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型,，營(yíng)造新的“人、貨,、場(chǎng)”場(chǎng)景,，創(chuàng)造價(jià)值、價(jià)格與創(chuàng)意,。
展望未來,，我們認(rèn)為擁有全渠道業(yè)態(tài)的超市公司將在規(guī)模、品牌效益,、經(jīng)營(yíng)效率等各個(gè)方面勝出,。
圖表： 疫情后綜合在線零售APP用戶總時(shí)長(zhǎng)增加
資料來源：QuestMobile，中金公司研究部
圖表： 疫情后,，淘寶直播日活用戶顯著增長(zhǎng)
資料來源：QuestMobile,，中金公司研究部
數(shù)字化給超市行業(yè)帶來什么？
我們認(rèn)為,，數(shù)字化對(duì)商超行業(yè)的改變與賦能,，體現(xiàn)在數(shù)字經(jīng)濟(jì)重構(gòu)了超市行業(yè)的“人貨場(chǎng)”，賦能其商業(yè)模式再造：
? 更流量社交化的“場(chǎng)”：數(shù)字經(jīng)濟(jì)催生場(chǎng)景革命,，拓寬零售觸達(dá)邊界,。在到店場(chǎng)景的基礎(chǔ)上，數(shù)字化催生超市到家業(yè)務(wù)這一新場(chǎng)景的發(fā)展,，一方面提供了優(yōu)質(zhì),、高效的消費(fèi)體驗(yàn)；另一方面也重構(gòu)了傳統(tǒng)銷售渠道,。疫情期間,，超市到家業(yè)務(wù)有效滿足了消費(fèi)者在家隔離期間的生鮮食品消費(fèi)需求，進(jìn)而憑借其安全,、高效,、即時(shí)屬性快速崛起。
? 更高性價(jià)比的“貨”：數(shù)字經(jīng)濟(jì)賦能零售流程再造,，提升產(chǎn)業(yè)鏈效率,。數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展重構(gòu)了從前端生產(chǎn)到終端銷售的全鏈路環(huán)節(jié)，有效提升了零售鏈條效率,，使得商超能夠基于海量消費(fèi)數(shù)據(jù)指導(dǎo)商品入選,、優(yōu)化品類結(jié)構(gòu)，使得商品銷售全鏈路更加精準(zhǔn)、高效,。
? 更精準(zhǔn)個(gè)性化的“人”：數(shù)字經(jīng)濟(jì)帶來消費(fèi)者的精準(zhǔn)畫像,，助力精準(zhǔn)營(yíng)銷與高效轉(zhuǎn)化。數(shù)字化技術(shù)提供了對(duì)消費(fèi)者需求及畫像的分析工具,，以及與消費(fèi)者開展實(shí)時(shí)互動(dòng)的營(yíng)銷工具,，使商超企業(yè)不再停留在單純的線下自然客流，而是升級(jí)為主動(dòng)開展全渠道互動(dòng)拉新引流及老客煥活,，有效幫助商超與消費(fèi)者的溝通,，提升零售渠道的轉(zhuǎn)化效率。
我們認(rèn)為,，大數(shù)據(jù)、AI等數(shù)字化技術(shù)的突破,，是商超行業(yè)實(shí)現(xiàn)數(shù)字化改造升級(jí)背后的重要推手,。當(dāng)前，大數(shù)據(jù),、AI技術(shù)已經(jīng)滲透到零售的各個(gè)環(huán)節(jié)領(lǐng)域,，我們沿用“人、貨,、場(chǎng)”的維度來拆解其中的技術(shù)突破：
? 場(chǎng)景的數(shù)字化：移動(dòng)支付,、5G等技術(shù)的運(yùn)用是場(chǎng)景數(shù)字化的關(guān)鍵。移動(dòng)支付,、5G等技術(shù)的運(yùn)用和普及,，是線上到家這一新場(chǎng)景得以實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵性技術(shù)，進(jìn)而有效地拓寬了零售邊界,，充分釋放消費(fèi)需求,。
? 商品的數(shù)字化：大數(shù)據(jù)指導(dǎo)選品、AI助推無人零售是商品數(shù)字化的關(guān)鍵,。數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代,，大數(shù)據(jù)技術(shù)的運(yùn)用優(yōu)化零售鏈條，推進(jìn)實(shí)物商品庫(kù)存,、銷售信息的數(shù)字化升級(jí),，使得商超企業(yè)能實(shí)時(shí)掌握庫(kù)存周轉(zhuǎn)效率，并基于用戶需求數(shù)據(jù)反向指導(dǎo)商品入選,；此外,，隨著圖像識(shí)別、AI技術(shù)的普及,，“即拿即走”的無人零售新模式得以實(shí)現(xiàn),，使得商超行業(yè)對(duì)人的依賴度持續(xù)降低。
? 消費(fèi)者的數(shù)字化：大數(shù)據(jù)技術(shù)的運(yùn)用是消費(fèi)者數(shù)字化的關(guān)鍵?；诖髷?shù)據(jù)技術(shù),，數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代的商超企業(yè)能夠更加精準(zhǔn)的掌握用戶畫像，瞄準(zhǔn)用戶需求痛點(diǎn),，并開展有針對(duì)性的精準(zhǔn)營(yíng)銷,，進(jìn)而提升銷售轉(zhuǎn)化。
圖表： 大潤(rùn)發(fā)線下商超的數(shù)字化場(chǎng)景拓展
資料來源：百度圖片,，中金公司研究部
超市行業(yè)的生態(tài)圈打造
商業(yè)生態(tài)圈指商業(yè)活動(dòng)的各利益相關(guān)者通過共同建立一個(gè)價(jià)值平臺(tái)而實(shí)現(xiàn)生態(tài)價(jià)值的最大化,，力求分享資源、共同進(jìn)化,。近年來,，阿里、騰訊,、京東,、美團(tuán)、拼多多等互聯(lián)網(wǎng)龍頭圍繞客戶為核心,，持續(xù)建立和完善生態(tài)圈,，提供綜合性的服務(wù)。我們認(rèn)為,，此舉有助于形成其商業(yè)閉環(huán),，更好的服務(wù)于用戶。
阿里,、騰訊,、京東、美團(tuán)等頭部互聯(lián)網(wǎng)龍頭通過投資或戰(zhàn)略合作,，與超市企業(yè)開展合縱連橫,，搶占生鮮高頻剛需入口及線下優(yōu)質(zhì)資源。目前,，超市行業(yè)已形成以阿里,、騰訊為核心的兩大陣營(yíng)：
? 阿里陣營(yíng)：包含高鑫零售、蘇寧易購(gòu)（收購(gòu)了家樂福中國(guó)）,、聯(lián)華超市,、三江購(gòu)物、新華都,、喜士多,、易果生鮮等；
? 騰訊陣營(yíng)：包括京東,、美團(tuán),、沃爾瑪,、永輝超市、每日優(yōu)鮮,、誼品生鮮,、步步高、便利蜂等,。
圖表： 超市行業(yè)陣營(yíng)與合縱連橫
資料來源：企名片,，IT桔子，中金公司研究部
注：箭頭表示投資方向
迎接全渠道的未來
大型超市零售商可做私域流量,，流量爭(zhēng)奪的演變將非常精彩,。在美國(guó)，2019年,，純電商公司僅占據(jù)43.9%的線上市場(chǎng)份額,，線下實(shí)體零售的線上銷售、目錄購(gòu)物（或呼叫中心）,、消費(fèi)品品牌的線上業(yè)務(wù)分別占據(jù)了32.6%,，6.7%和13.3%的市場(chǎng)份額。
其中,，線下實(shí)體零售的線上銷售所占據(jù)的32.6%中，排名前5大的分別為沃爾瑪,、Macys,、BestBuy、Target,、Home Depot,。
當(dāng)前我國(guó)的超市零售商也在積極推行數(shù)字化，有望通過全渠道建設(shè)獲得更快增長(zhǎng)與份額,。
圖表： 2019年美國(guó)線上市場(chǎng)份額結(jié)構(gòu)
資料來源：Internet retailer,，中金公司研究部
圖表： 2019年美國(guó)線上收入最多的前五大線下零售商
資料來源：Euromonitor，中金公司研究部
【案例】沃爾瑪：美國(guó)全渠道的王者
沃爾瑪：美國(guó)全渠道王者,。沃爾瑪成立于1962年,，是美國(guó)零售行業(yè)的領(lǐng)軍者，在供應(yīng)鏈,、銷售規(guī)模,、渠道布局、管理方面優(yōu)勢(shì)突出,。①市場(chǎng)地位穩(wěn)固：根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù),，2019年沃爾瑪在全美零售行業(yè)市場(chǎng)份額達(dá)11.65%，位列第一,。截至2020年1月,，沃爾瑪在全球27個(gè)國(guó)家擁有門店11,，500余家，其中美國(guó)5,，355家,，占全球總量的47%；2019年（此處為自然年,，對(duì)應(yīng)沃爾瑪2020財(cái)年,，時(shí)間為2019.1.31-2020.1.31，下同）,，沃爾瑪實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5,，239.64億美元，1999-2019復(fù)合增速5.89%,；②全渠道發(fā)展優(yōu)勢(shì)突出：在經(jīng)歷了早期的國(guó)內(nèi)及全球市場(chǎng)線下擴(kuò)張后,，2015年，沃爾瑪開啟全渠道轉(zhuǎn)型,，以其線下廣泛分布,、多圈層覆蓋的實(shí)體門店為基礎(chǔ)，沃爾瑪電商銷售額快速提升,，2019實(shí)現(xiàn)全球電商凈營(yíng)收369億美元,，同比增長(zhǎng)超47%，電商占總銷售收入的比重也從2018年的4.92%提升至2019年的7.10%,，在美國(guó)電商市場(chǎng)份額提升至4.6%,。根據(jù)eMarketer預(yù)測(cè)，在新冠疫情爆發(fā)的大背景下,，2020年沃爾瑪電商市場(chǎng)份額將進(jìn)一步提升至5.3%,，超越家得寶、eBay,、BestBuy和Target,，躋身美國(guó)第二大電商之位。
沃爾瑪如何實(shí)現(xiàn)電商破局,？?jī)?nèi)生,、外延并舉，助力新零售轉(zhuǎn)型：
? 內(nèi)生層面：①線上線下融合：憑借廣泛分布的線下門店網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì),，沃爾瑪優(yōu)化了電商的倉(cāng)儲(chǔ),、送貨與客服樞紐，提升了存貨周轉(zhuǎn)及配送效率,。截至2020年1月,，沃爾瑪?shù)拿绹?guó)境內(nèi)到家服務(wù)拓展到1，600多個(gè)網(wǎng)點(diǎn),，次日達(dá)服務(wù)覆蓋75%的美國(guó)人口,；生鮮類線上下單,、到店取貨服務(wù)覆蓋的網(wǎng)點(diǎn)數(shù)目從2018年的2，100個(gè)門店擴(kuò)展至2020年的3,，200個(gè),；全球來看，沃爾瑪已經(jīng)擁有多于6,，100個(gè)雜貨購(gòu)物提取和送達(dá)網(wǎng)點(diǎn),；②品牌年輕化轉(zhuǎn)型：公司轉(zhuǎn)變主品牌固有的傳統(tǒng)超市定位，于2018年去掉了公司名（Walmart Stores）中的“商店”字樣,，并在網(wǎng)站注入更多年輕化元素,，同時(shí)發(fā)展750 Original、Athletic Works等吸引年輕一代關(guān)注的自有品牌,；③新技術(shù)提升消費(fèi)體驗(yàn)：公司在2017年引入貨架掃描機(jī)器人,，2018年推出Jetblack推薦引擎和代客購(gòu)物服務(wù)，2019年開始探索用區(qū)塊鏈技術(shù)提供生鮮供應(yīng)鏈等,，此外倉(cāng)配自動(dòng)化,、店內(nèi)機(jī)器人進(jìn)一步提升了顧客體驗(yàn)與效率。
? 外延層面：①渠道層面：沃爾瑪先后收購(gòu)了Jet.com,、Flipkart,、Moosejaw等優(yōu)質(zhì)電商平臺(tái)，以期改變公司傳統(tǒng)形象,，吸引多元化的年輕消費(fèi)群體,。例如，Jet.com平臺(tái)主打中高端品牌定位,，深受千禧一代城市消費(fèi)群體喜愛；②品牌層面：沃爾瑪在食品雜類等傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)品類的基礎(chǔ)上,，通過收購(gòu)Bonobos,、Eloquii等DNVBs（數(shù)字原生垂直品牌）的方式，進(jìn)一步完善公司品類布局,，并順應(yīng)美國(guó)消費(fèi)者的新興消費(fèi)趨勢(shì),。
圖表： 沃爾瑪門店數(shù)量及營(yíng)業(yè)收入
資料來源：公司公告，中金公司研究部
圖表： 2020E全美電商零售平臺(tái)市占率
資料來源：eMarketer,，中金公司研究部
圖表： 沃爾瑪電商發(fā)展的外延和內(nèi)生動(dòng)力
資料來源：公司公告,，中金公司研究部
【案例】蘇寧：家樂福中國(guó)的數(shù)字化改造
蘇寧完成收購(gòu)家樂福中國(guó)，強(qiáng)化快消品類布局,。2019年9月,，蘇寧完成收購(gòu)家樂福中國(guó)80%股權(quán)（對(duì)價(jià)48億元人民幣），完善超市場(chǎng)景布局,，強(qiáng)化大快消類目核心競(jìng)爭(zhēng)力,。家樂福中國(guó)擁有優(yōu)質(zhì)的線下門店,、會(huì)員、供應(yīng)鏈資源,，截至2019年底,，家樂福中國(guó)已開設(shè)209家大型綜合超市，擁有6大倉(cāng)儲(chǔ)配送中心,，會(huì)員數(shù)約3,，000萬(wàn)，年?duì)I收規(guī)模約300億元,。
強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合,，蘇寧助力家樂福中國(guó)數(shù)字化改造及效率提升。收購(gòu)?fù)瓿梢詠?，?jīng)過持續(xù)的賦能提效,，家樂福中國(guó)經(jīng)營(yíng)效率穩(wěn)步提升，線上到家業(yè)務(wù)發(fā)展迅速,，2020年3月家樂福線上到家業(yè)務(wù)占比迅速提升至近10%,，且仍保持較快增長(zhǎng)勢(shì)頭，同時(shí)19Q4以來家樂福盈利能力和現(xiàn)金流水平大幅改善,。我們認(rèn)為,，后續(xù)隨著雙方在流量、供應(yīng)鏈,、物流倉(cāng)儲(chǔ)等方面的融合進(jìn)一步深化,，有望充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，助力長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展,。
蘇寧對(duì)家樂福中國(guó)的數(shù)字化改造和賦能體現(xiàn)在如下方面：
? 流量支持與全場(chǎng)景融合：蘇寧將其線上,、線下全場(chǎng)景流量資源與家樂福中國(guó)全面打通，實(shí)現(xiàn)融合互動(dòng),。2020年2月以來,，蘇寧快速推動(dòng)到家業(yè)務(wù)在家樂福新版小程序、蘇寧易購(gòu)App,、蘇寧小店App以及美團(tuán),、餓了么等外部平臺(tái)的上線，為消費(fèi)者提供3公里1小時(shí)達(dá)和同城半日達(dá)等服務(wù),，有效延伸門店觸達(dá)半徑,，截至2020年3月31日家樂福超市“1小時(shí)達(dá)”服務(wù)覆蓋217家門店，“半日達(dá)”服務(wù)覆蓋123家門店,。在完成線上入口布局的同時(shí),，使得家樂福充分分享蘇寧會(huì)員體系的流量支撐，帶動(dòng)訂單量快速提升,；
? 基礎(chǔ)設(shè)施和技術(shù)支持：基于蘇寧強(qiáng)大的物流資源,，為家樂福線上到家業(yè)務(wù)提供配送履約支持,，同時(shí)結(jié)合與蘇寧小店打通后的預(yù)售自提模式，有效降低家樂福線上到家業(yè)務(wù)的履約成本,，支撐其履約效率和盈利水平的提升,，有效助力其中長(zhǎng)期發(fā)展；
? 全鏈路流程優(yōu)化：蘇寧基于其智慧零售發(fā)展經(jīng)驗(yàn),，對(duì)家樂福門店開展從用戶到商品,，從后臺(tái)到前端的全鏈路數(shù)字化改造，助力其運(yùn)營(yíng)效率的提升,；與此同時(shí),，通過團(tuán)隊(duì)層級(jí)的優(yōu)化，及員工激勵(lì)機(jī)制的強(qiáng)化,，激發(fā)員工主觀能動(dòng)性,，提升管理效率，帶動(dòng)人效整體提升,；此外,，通過商品管控強(qiáng)化提升毛利率，損耗及費(fèi)用的嚴(yán)格管控亦帶來經(jīng)營(yíng)的提質(zhì)增效,。
圖表： 家樂福與蘇寧智慧零售全場(chǎng)景布局深度融合
資料來源：蘇寧官方公眾號(hào),，中金公司研究部
投資建議
現(xiàn)階段，面對(duì)消費(fèi)者購(gòu)物習(xí)慣持續(xù)向線上遷移,，超市板塊龍頭公司持續(xù)推進(jìn)轉(zhuǎn)型變革,，加強(qiáng)到店、到家全場(chǎng)景布局,，我們認(rèn)為有望帶動(dòng)其市場(chǎng)份額的提升,，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)。
圖表： 超市板塊主要上市公司經(jīng)營(yíng)指標(biāo)概覽
資料來源：公司公告,，Wind,，中金公司研究部 注：收盤價(jià)截至9月2日
風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)食品、日用品消費(fèi)增速的影響：食品,、日用品等超市售賣相關(guān)行業(yè)屬于國(guó)計(jì)民生行業(yè)，通常受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較小,，具有一定的抗周期屬性,；但若宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大幅度、持續(xù)性的波動(dòng),，仍可能對(duì)居民收入和消費(fèi)者信心造成影響,，進(jìn)而影響超市行業(yè)的表現(xiàn)；
行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。撼行袠I(yè)參與者眾多,，近年來,，隨著資本的不斷涌入，超市到家業(yè)務(wù),、前置倉(cāng),、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新業(yè)態(tài)、新模式層出不窮,，新商業(yè)模式的興起在為行業(yè)內(nèi)的公司帶來機(jī)遇的同時(shí),，也形成一定的挑戰(zhàn)。我們看好龍頭公司在供應(yīng)鏈,、物流倉(cāng)儲(chǔ),、運(yùn)營(yíng)等層面的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但若行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇,，則可能使得龍頭公司陷入價(jià)格戰(zhàn),，并推高拉新引流成本，最終影響業(yè)績(jī)表現(xiàn),。
文章來源
本文摘自：2020年9月3日已經(jīng)發(fā)布的《超市行業(yè)：兩把利劍,，提效突破》
郭海燕 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0080511080006 SFC CE Ref：AIQ935
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