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年化收益率18%背后的自我迭代,，我眼中的成長(zhǎng)股“高手”王培
摘要：他說(shuō),，最大的安全邊際是時(shí)代趨勢(shì)
導(dǎo)讀：第一次認(rèn)識(shí)王培還要回到2009年的年底，那時(shí)候我剛?cè)胄谐蔀橐幻u方銷售,，王培也剛到公募基金沒(méi)多久時(shí)間,，清晰地記得他當(dāng)時(shí)在名片上寫(xiě)了“化工研究員”幾個(gè)字，我能清楚地記得他當(dāng)時(shí)所看的行業(yè),，也從那時(shí)起就留下王培做事嚴(yán)謹(jǐn)?shù)挠∠蟆?
,。
。
很快,，王培成為了當(dāng)時(shí)市場(chǎng)中較少數(shù)的幾位80后基金經(jīng)理,，并在此后的一輪成長(zhǎng)股牛市中嶄露頭角。從當(dāng)年的持倉(cāng)中也看到了王培比較鮮明的成長(zhǎng)股風(fēng)格,。到了2016年,，已經(jīng)在銀河基金任職投資副總監(jiān)的王培，選擇來(lái)到中歐基金重新“創(chuàng)業(yè)”,。在這個(gè)過(guò)程中他的角色也不斷在轉(zhuǎn)變,，從一個(gè)基金經(jīng)理變成成長(zhǎng)策略團(tuán)隊(duì)的負(fù)責(zé)人,，再到今天的中歐基金投委會(huì)副主席和投資總監(jiān)。
一路走來(lái),，我看到了王培的變化和不變,。變化的是他不斷在擴(kuò)大自己的能力圈，無(wú)論是作為一個(gè)基金經(jīng)理的能力圈,，還是作為一個(gè)普通人的能力圈。不變的是他身上那種“工科男”的嚴(yán)謹(jǐn)氣質(zhì),，認(rèn)識(shí)王培那么多年,，幾乎從來(lái)看不到他有任何的情緒起伏。他看世界的角度也越來(lái)越科學(xué),。
我一直認(rèn)為,，王培是市場(chǎng)上非常有特點(diǎn)的成長(zhǎng)股選手。成長(zhǎng)股投資不是買科技股,，也不是買高市盈率的公司,，成長(zhǎng)股投資是買具有成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這些企業(yè)一定要符合當(dāng)下的時(shí)代,。過(guò)去幾年王培的組合里面也加入了更多偏服務(wù)業(yè)和消費(fèi)升級(jí)的公司,，這些公司都有很強(qiáng)的“時(shí)代感”。從2011年6月做基金經(jīng)理以來(lái),，王培取得了18.3%的幾何平均年化收益率（WIND資訊）,，做到了真正的穿越牛熊。今天,，就和大家聊聊我眼中的王培,，一位攻守兼?zhèn)涞某砷L(zhǎng)股選手。
王培超額收益的源頭來(lái)自不斷的自我成長(zhǎng)
什么是一個(gè)基金經(jīng)理超額收益的來(lái)源,？每一次我訪談基金經(jīng)理都會(huì)問(wèn)對(duì)方這樣一個(gè)問(wèn)題,。我一直認(rèn)為超額收益背后是某種“競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)”，也就是英文里面的Edge,。要么是在投資方法上有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),，要么是在行業(yè)理解上有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，要么是在數(shù)據(jù)分析上有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),，當(dāng)然最不好的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是“見(jiàn)不得陽(yáng)光的優(yōu)勢(shì)”,，也就是“Black Edge”（這個(gè)詞來(lái)源于關(guān)于對(duì)沖基金大佬史蒂夫科恩的書(shū)）。
作為一個(gè)成長(zhǎng)股基金經(jīng)理,，超額收益的源頭必須來(lái)源于不斷的自我成長(zhǎng),，只有自我成長(zhǎng)，才能跟上世界發(fā)展的腳步,，才能讓超額收益變得可持續(xù),。反過(guò)來(lái)說(shuō),，我不希望一個(gè)基金經(jīng)理的超額收益來(lái)自靜態(tài)的行業(yè)認(rèn)知，這樣超額收益不具備可持續(xù)性,，一旦行業(yè)的風(fēng)口過(guò)去,，就難以維持超額收益了。
從2018年開(kāi)始,，每一年我都會(huì)和王培做一次訪談,，而每一次訪談都能給我?guī)?lái)新的收獲。
2018年的時(shí)候,，王培告訴我,，估值的可靠性非常重要，投資要避免估值向下的公司,，這類公司可能商業(yè)模式出現(xiàn)了問(wèn)題,。事實(shí)上，從研究員到做投資的過(guò)程中,，王培一直會(huì)思考不同行業(yè)的估值體系,，也會(huì)做大量的中美對(duì)比。大家經(jīng)常會(huì)把成長(zhǎng)股選手誤解為“高風(fēng)險(xiǎn)偏好”投資者,，但是作為認(rèn)識(shí)王培超過(guò)10年的老朋友,，我知道王培是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好很低的投資者。風(fēng)險(xiǎn)偏好高低和成長(zhǎng)股投資無(wú)關(guān),，成長(zhǎng)來(lái)源于對(duì)公司基本面的理解,。
2019年的時(shí)候，他給讓我記憶深刻的是對(duì)生意背后的護(hù)城河理解,，比生意本身更重要,。王培告訴我，有許多過(guò)去很小的公司,，逐漸成長(zhǎng)為護(hù)城河極其寬廣的企業(yè),。王培也重點(diǎn)談到了成長(zhǎng)股投資的兩類公司：1）受益于科技進(jìn)步導(dǎo)致的成本下降，最典型的是摩爾定律,；2）受益于貨幣線下的公司,，最典型的是能夠提價(jià)的消費(fèi)品。
2020年,，也就在最近,，我又和王培聊了一次，這一次他重點(diǎn)談到了企業(yè)家精神,。王培認(rèn)為,，一個(gè)不斷進(jìn)化的基金經(jīng)理，要想清楚是買公司還是買股票，這兩者的分析框架完全不同,。隨著管理規(guī)模變得越來(lái)越大,，王培必須要從更長(zhǎng)期的眼光去看待公司價(jià)值。投資的視角從買股票轉(zhuǎn)變成了買公司,。既然是買公司,，那么就必須要去找到優(yōu)秀的企業(yè)家，然后給他們充分的信任,。這個(gè)信任不僅僅體現(xiàn)在順境的時(shí)候,，更需要在逆境中陪伴。確實(shí),，無(wú)論是在中國(guó)還是美國(guó),，能創(chuàng)造Alpha的都是極少數(shù)的優(yōu)秀企業(yè)。
能夠穿越牛熊的成長(zhǎng)股選手
對(duì)于評(píng)價(jià)一個(gè)基金經(jīng)理最大的難題是,，如何剝離業(yè)績(jī)中的能力和運(yùn)氣？投資收益是一個(gè)不確定性的結(jié)果,，影響結(jié)果的就是概率,，優(yōu)秀的基金經(jīng)理能夠提高投資收益的概率，把不確定性變成相對(duì)的確定性,。投資能力一般的基金經(jīng)理,，最終的投資收益會(huì)變成在不確定性中的隨機(jī)漫步。這里面,，把能力和運(yùn)氣剝離最好的方式就是擴(kuò)大樣本數(shù),。
簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，如果一個(gè)人拋十次硬幣,，可能十次都是正面,，就會(huì)誤以為自己有拋出正面的能力。但是拋硬幣的次數(shù)越多,，越接近真實(shí)的概率,，也就是50%。那么看待一個(gè)基金經(jīng)理能力的樣本數(shù),，就是時(shí)間,！基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)?cè)介L(zhǎng)，就越能反映真實(shí)的投資能力,。
王培歷史上管理過(guò)兩只明星基金：銀河創(chuàng)新成長(zhǎng)和中歐行業(yè)成長(zhǎng),。在王培9年的投資經(jīng)歷中，他經(jīng)歷了2011年股債雙殺的熊市,，2012年大盤(pán)藍(lán)籌跑贏的震蕩市,，2013年創(chuàng)業(yè)板的小牛市，2014年最后1個(gè)月大盤(pán)股反轉(zhuǎn)的低估值藍(lán)籌大牛市,，2015年的牛市和股災(zāi),，2016年的熔斷,，2017年的大市值藍(lán)籌牛市，2018年的歷史第二大熊市,，2019年的消費(fèi)和科技成長(zhǎng)股牛市,。在此期間，低估值因子,、成長(zhǎng)因子,、科技因子、消費(fèi)因子等各類風(fēng)格都有所表現(xiàn),，而王培幾乎每一次都能恰到好的把握機(jī)會(huì),。
我認(rèn)為這是一個(gè)很有說(shuō)服力的數(shù)據(jù)，背后證明了王培超額收益的穩(wěn)定性,。王培并不依靠某一種市場(chǎng)風(fēng)格,，在牛市、熊市,、價(jià)值牛市,、成長(zhǎng)牛市等過(guò)往不同風(fēng)格的市場(chǎng)中，都能過(guò)跑贏基準(zhǔn),。從評(píng)價(jià)一個(gè)基金經(jīng)理的角度出發(fā),，只有在不同類型的市場(chǎng)中證明自己，才能體現(xiàn)他的投資體系是有效的,，投資能力是可靠的,。
最大的安全邊際是時(shí)代趨勢(shì)
我一直認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)于成長(zhǎng)股投資有比較嚴(yán)重的誤區(qū)，經(jīng)常把成長(zhǎng)股投資等同于科技股投資,，或者把成長(zhǎng)股投資等同于高風(fēng)險(xiǎn)偏好投資,。事實(shí)上，成長(zhǎng)股就是買業(yè)績(jī)能夠不斷增長(zhǎng)的企業(yè),。A股過(guò)去十年最優(yōu)秀的成長(zhǎng)股,，是白酒、醫(yī)藥,、家電等一批市場(chǎng)上最優(yōu)秀的公司,，而其中以白酒和家電為代表的成長(zhǎng)股，因?yàn)槌Ｄ旯乐挡⒉毁F,，常常被大家誤認(rèn)為是價(jià)值股,。
此外，大家還經(jīng)常把成長(zhǎng)股投資等同于買小市值的股票,，事實(shí)上全世界真正的成長(zhǎng)股,，許多都是大市值的白馬股，比如說(shuō)美國(guó)的FAANG五大金剛，都是最有時(shí)代感的成長(zhǎng)股,。從王培的組合中,，也能看到這個(gè)特點(diǎn)。他比較偏好有時(shí)代背景的白馬成長(zhǎng)股,。王培曾經(jīng)跟我說(shuō)過(guò),，對(duì)于買入持有的公司，有兩個(gè)最基本的出發(fā)點(diǎn)：1）在安全邊際較高的時(shí)候去買,；2）買入長(zhǎng)期好的公司,。我認(rèn)為這兩句話背后的含義是，真正從長(zhǎng)期出發(fā)理解什么是好公司,，而且在這些公司有安全邊際的時(shí)候去買,。安全邊際是多種多樣的，低估值是安全邊際的一種,，其他還包括優(yōu)秀的管理層,，強(qiáng)大的護(hù)城河等等，當(dāng)然最大的安全邊際是時(shí)代趨勢(shì),。
從過(guò)去幾年王培管理的產(chǎn)品表現(xiàn)中,，也能看到無(wú)論牛熊都排名市場(chǎng)前35%分位。牛市的時(shí)候有進(jìn)攻性,，熊市的時(shí)候能夠抗跌。
我此前也不斷強(qiáng)調(diào),，一個(gè)真正優(yōu)質(zhì)的基金產(chǎn)品,，是能夠把投資收益（Investment Return）轉(zhuǎn)變成投資者收益（Investor Return）。其中最重要的部分就是熊市回撤相對(duì)較小,，凈值波動(dòng)不要太大,，牛市能夠跟上市場(chǎng)，同時(shí)投資風(fēng)格必須穩(wěn)定不漂移,。從我看到的渠道收益數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),，王培管理產(chǎn)品的銀行渠道客戶盈利比例高達(dá)90%，旗艦產(chǎn)品中歐行業(yè)成長(zhǎng)的平均持有期高達(dá)44個(gè)月,。這個(gè)數(shù)據(jù)也比較好展現(xiàn)了客戶持有的體驗(yàn),，從而對(duì)基金經(jīng)理更加信任，形成了正向反饋,。
只有認(rèn)識(shí)世界,，才能更好認(rèn)識(shí)投資
王培不過(guò)就是80后，怎么變成投資“老將”啦,？確實(shí),，今天中國(guó)的資產(chǎn)管理行業(yè)還很年輕，一個(gè)具有10年投研經(jīng)驗(yàn)的基金經(jīng)理，已經(jīng)是行業(yè)“老人”了,。但是客觀來(lái)說(shuō),，這個(gè)時(shí)間段正是在一個(gè)人智力、精力,、經(jīng)驗(yàn)最鼎盛的時(shí)候,。我覺(jué)得王培一直在不斷的進(jìn)步，思考深度越來(lái)越深,。
王培告訴我,，自己過(guò)去10年身份已經(jīng)從銀河基金的研究員、基金經(jīng)理助理,、基金經(jīng)理,、投資副總監(jiān)，到中歐基金的一個(gè)策略團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人,、投資總監(jiān),、投資決策委員會(huì)副主席。這一次次身份的轉(zhuǎn)變,，需要的是自己能力不斷上臺(tái)階,。也正是因?yàn)閰⑴c到了公司的管理上，讓他更加深刻理解管理層對(duì)于公司發(fā)展的重要性,，又反過(guò)來(lái)幫助他提供投資能力,。
他說(shuō)去年有一次去美國(guó)休假，惡補(bǔ)了許多科學(xué)方面的“雜書(shū)”,，這段經(jīng)歷讓他從一個(gè)更加科學(xué)的角度看待世界,，科學(xué)是這個(gè)世界構(gòu)造的底層。我一直認(rèn)為,，投資就是一個(gè)不斷了解世界和了解自己的過(guò)程,。無(wú)獨(dú)有偶，我在今年早些時(shí)候做過(guò)一個(gè)基金經(jīng)理的薦書(shū)活動(dòng),，王培當(dāng)時(shí)推薦的是《世界邊緣的秘密》,。他的推薦理由是：這本書(shū)用通俗易懂的方式讓我們了解這個(gè)世界。投資是認(rèn)識(shí)的一部分,，正確構(gòu)建自己的價(jià)值觀,，不斷完善自我認(rèn)知，才能在投資的過(guò)程中找到意義和樂(lè)趣,。
?。ū疚霓D(zhuǎn)自“點(diǎn)拾投資”）
責(zé)任編輯：石秀珍 SF183
